2022年年报及2023年一季报点评：水泥主业景气筑底，两翼业务贡献新增长极_股票频道

（以下内容从东吴证券《2022年年报及2023年一季报点评：水泥主业景气筑底，两翼业务贡献新增长极》研报附件原文摘录）
上峰水泥(000672)
投资要点
事件：公司披露 2022 年年报与 2023 年一季报， 2022 年实现营业总收入 71.3亿元，同比下降 14.2%，归母净利润 9.5 亿元，同比下降 56.4%。2022Q4/2023Q1 分别实现营业收入 19.7/13.9 亿元，同比-24.9%/-7.0%，实现归母净利润 1.0/1.7 亿元，同比-82.5%/-49.4%，基本符合我们的预期。公司向全体股东每 10 股派发现金红利 3.5 元。
水泥主业底部回暖，高毛利的骨料、环保业务快速增长。（ 1） 2022 年水泥及熟料实现收入 59.6 亿元，同比-17.3%，销量 1933 万吨，同比-7.1%，测算单吨均价同比下滑 38.1 元； 22Q4/23Q1 收入分别同比-32.1%/-4.5%，降幅收窄主要得益于行业春节停窑以及下游复工较快，公司重点市场华东区域量价齐升。（ 2） 2022 年混凝土/骨料业务实现收入 2.1/7.2 亿元，同比+5.0%/+30.0%，实现销量 51 万方/1612 万吨，同比-8.2%/+20.7%，测算单方/单吨均价为 403/45 元；环保业务实现收入 2.1 亿元，同比+80.0%，非水泥主业表现亮眼，对冲了水泥行业景气下行的压力。
煤炭成本上升导致水泥业务毛利率下降，骨料、环保业务毛利水平维持高位，净利率 22Q4 筑底。（ 1） 2022 年水泥及熟料毛利率为 28.8%，同比下滑12.3pct，测算吨毛利同比-54 元；混凝土/骨料/环保业务毛利率分别为12.7%/78.7%/50.4%，同比-11.0/-1.2/-2.3pct。（ 2） 2022 年期间费用率 13.2%，单吨水泥期间费用为 48.9 元，同比分别+2.3pct/+5.2 元； 23Q1 期间费用率为 14.0%，同比+0.9pct；（ 3）公司 2022 年实现净利率 13.4%，单吨净利 49.6元，分别同比-13.7pct/-58.7 元； 23Q1 净利率为 11.4%，环比 22Q4 回升 7.0pct，预计主要得益于水泥景气回升。
经营性现金流大幅下滑，资本开支力度不减。（ 1）公司 2022 年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为 11.1 亿元，同比基本持平。公司资本开支力度不减，内蒙骨料工程等项目有序推进；（ 2） 2022 年末资产负债率为 43.3%，同比+3.1pct， 23Q1 资产负债率继续环比上行 3.4pct 至46.8%；（ 3） 2022 年经营活动净现金流为 10.2 亿元，同比-64.1%。
基建实物需求落地推动行业景气回升，公司盈利有望逐级改善。基建持续发力下水泥需求有望继续回暖，公司核心市场长三角区域产能利用率高，价格弹性有望好于全国，驱动水泥主业盈利反弹。两翼业务亮点初现，有望降低盈利波动性和打开长期成长空间。
盈利预测与投资评级：行业供需平衡重建，景气底部回升，公司水泥及熟料主业盈利有望稳步改善，两翼业务贡献新增长点。基于地产投资缓慢修复，煤价维持高位，我们下调 2023-2025 年归母净利润至 11.4/14.2/18.7 亿元（ 2023-2024 年预测前值为 16.8/19.3 亿元）， 4 月 21 日收盘价对应市盈率9.4/7.6/5.7 倍，维持“增持”评级。
风险提示：地产下行超预期、基建实物需求恢复不及预期、行业竞合态势恶化的风险。