主品牌迈入更高阶势能，二三曲线高增_股票频道

（以下内容从上海证券《主品牌迈入更高阶势能，二三曲线高增》研报附件原文摘录）
珀莱雅(603605)
事件概述
4月20日，公司发布22年年报及23年一季报，22年营收63.85亿元，同增37.82%；归母净利润8.17亿元，同增41.88%；扣非归母净利润7.89亿元，同增38.80%；基本每股收益2.90元。其中，22Q4营收为24.23亿元，同增49.51%；归母净利润为3.22亿，同增52.05%。23Q1营收16.22亿元，同增29.27%；归母净利润2.08亿元，同增31.32%；扣非归母净利润1.98亿元，同增34.93%。
分析与判断
盈利能力持续提升，研发加码营销驱动。1）利润端，22年公司毛利率/净利率分别69.70%/13.02%，同增3.24pcts/1pcts。分品类看，22年护肤/彩妆/洗护类分别实现营收54.84/7.52/1.26亿元，同增38.56%/21.70%/509.93%，毛利率为70.51%/66.55%/62.05%，三大产品品类毛利率均实现不同程度提升。分渠道看，线上/线下毛利率分别实现70.90%/59.53%，同增2.63pcts/2.6pcts。线上直营占比增加以及大单品策略成效显著，推高毛利率，盈利能力实现突破。2）费用端，22年销售/管理/研发费用率分别43.63%/7.13%/2.00%，公司积极推动彩棠、OR等新品孵化及悦芙媞品牌重塑，广告营销费用有所增加。23Q1销售/管理/研发费用率分别为43.23%/9.07%/3.20%，公司提升运营效率同时持续加码产品研发，销售费用率得以优化，研发费用率进一步提升。
量价提升，拉动业绩增长。23Q1护肤/彩妆/洗护类分别实现营收13.85/1.98/0.33亿元，护肤/彩妆同增26.70%/26.02%。从平均售价方面，三大产品品类均实现较大增长，同比变动比率分别21.69%/23.28%/36.81%。护肤品类中精华、面霜类同比销量增加，收入占比上升，拉动均价增长，彩妆品类中彩棠定位中高端，主价格区间150-300元，品牌收入提升拉动品类均价持续增长，洗护品类均价提升受益于线上直营占比增加。从销量来看，护肤/彩妆类23Q1销量均实现增长，护肤类产品销量同比增长121.11万支至2854.95万支；彩妆类产品同比增长5.35万支至244.88万支。公司产品在独家成分、专研技术等方面具有强劲优势，有望形成差异化竞争优势，助推产品量价双升，赋能业绩增长。
深化“大单品策略”，推动品类和功效拓展升级。22年珀莱雅品牌营收52.64亿元，同增37.46%，营收贡献超8成。围绕产品全生命周期数字化管理，重点对双抗、红宝石、源力三大家族系列的产品品类和功效进行了拓展和升级，推出源力面霜、源力面膜等新品，并对双抗小夜灯眼霜、红宝石面霜和源力精华升级，相继推出2.0版本，进一步夯实了三大家族系列的心智；同时持续探索高端线品类，推出启时精华油。推出全新云朵防晒，克服弊端改良工艺，推动产品更迭。两年沉淀打磨升级全新双抗精华3.0，公司通过不断迭代大单品，提供更多样性的选择和更优质的产品体验，持续夯实产品力、品牌力，赋能业绩持续高增。22年珀莱雅品牌在天猫平台，精华品类排名第1，面膜品类排名第4，眼霜品类排名第4，面霜品类排名第9，大单品策略成效显著。
持续推进新品孵化、保持品牌年轻化，3大子品牌三位数高增。22年彩棠实现营收5.72亿元，同增132.04%，OR营收1.26亿元，同增509.93%，悦芙媞营收1.87亿元，同增188.27%，3大子品牌占比营收分别8.99%/1.98%/2.94%，其中彩棠营收占比显著提升，同比提升3.66pcts。公司持续推动彩棠、OR品牌孵化，重塑悦芙媞品牌形象，推动3大子品牌实现高增长。彩棠品牌在修容、高光、妆前三个类目的基础上，拓展了粉底液、遮瑕、定妆喷雾，合计六个类目。在保持轮廓线优势的基础上，补充大底妆类目，公司底妆线布局进一步得到扩充。OR品牌持续优化产品结构，推动建立品牌基础头皮健康护理体系。以头皮健康作为品牌切入点，抓取痛点快速打造明星单品“OR温泉清爽蓬松洗发水”和“OR温泉轻盈发膜”。悦芙媞品牌形象重塑，重点加码清洁类目，快速触达年轻油皮消费人群；同时完善品牌品类线，协同推出功效护肤产品，搭建油皮护肤金字塔，逐步提升消费者对悦芙媞品牌“油皮护肤专家”的认知。3大子品牌定位不同细分赛道，高增长背景下凸显品牌实力。
新渠道方面，22年线上渠道占比9成，营收57.88亿元，同增47.50%。其中直营/分销分别实现44.78/13.10亿元，同增59.79%/16.79%，直营占比提升9.74pcts至70.40%，分销占比下降3.69pcts至20.58%，直营占比显著提升推动毛利率提升。天猫持续夯实大单品矩阵战略，打造全网超级明星品牌单品，提高复购率及客单价。抖音强化品牌自播及多矩阵账号运营，提高人群运营效率，打通品牌种草和自播销售。京东贯彻大单品策略，高质量拉新，加强各流量渠道精细化运营。22年珀莱雅品牌在各大平台美妆排名均位居前列，占据国货第一位置。线下日化及百货渠道协同发展，占比持续下降。分别实现营收4.43/1.31亿元，同降11.96%/32.32%。日化及百货渠道占比逐年下降，分别从20年的22.56%/7.43%下降至22年6.96%/2.06%。新渠道打法下，公司从“渠道政策”驱动演化为“动销”驱动，超市渠道进行策略收缩，推进渠道进阶。
重视自主研发创新，推动产学研相结合。22年新申请国家发明专利21项、实用新型专利7项、外观设计专利23项，合计新申请专利51项；新获得15项国家授权发明专利、17项外观设计专利，合计新获得32项专利。另外，上海、龙坞研发中心陆续推进建设，日本研发中心筹备中，持续与各大高校加强产学研合作，推动公司研发实力进阶。
投资建议
公司坚持长期主义，立足“6*N”战略，持续深化“大单品策略”，品类品牌矩阵完善，推新速度快且方法论完备，组织管理效率高效，多维度构建品牌壁垒，新品牌彩妆、防晒、洗护等产品培育进展顺利，期待珀莱雅520、618等大促节点表现，我们预计23-25年营收81.09/101.31/121.05亿元，同比+27.0%/+24.9%/+19.5%；归母净利润10.79/13.88/17.05亿元，同比+32.0%/+28.7%/+22.8%。对应EPS分别为3.81/4.90/6.01元/股；对应PE为44/34/28倍，维持“买入”评级。
风险提示
行业竞争风险；第三方数据统计口径差异；新品推出不及预期风险；产品质量问题风险；核心人才与技术流失风险。