腾讯控股：社交+内容生态壁垒已成，技术服务驱动新增长

生态：社交+内容沉淀海量用户，流量优势凸显微信、QQ聚集海量用户，庞大社交流量为内容业务发展筑基。2021年末微信用户超12亿，基础社交之外延伸出内容发现、金融科技多个变现场景；QQ日活超5亿、生命周期超20年，聚焦Z世代差异化客群。流量先天优势下腾讯覆盖文娱内容，于音视频、动漫、网文赛道全布局，社交引流加持下各领域均保持头部身位，实现用户的沉淀再循环。

游戏：主流赛道全布局，出海业务增长靓丽依托社交流量打造爆款，全品类布局、积极探索海外市场。借助QQ引流，腾讯以休闲游戏起家，代理爆款端游后迎来业务增长，重点耕耘熟人对抗竞技赛道，手游时代坐拥MOBA、吃鸡双爆款，并通过战投、代理等方式快速拓展品类外延，形成全品类矩阵；国内市场增长承压、版号受限后海外业务增长亮眼，腾讯手握国际化IP，设立子公司、海外工作室进一步夯实本地化发行及研发能力，预计海外业务将成为游戏重要增长驱动。

技术服务：FBS业务驱动可持续增长，自研投入打开商业化前景社交、内容业务提供广告变现场景，流量优势加持下精准投放达到颗粒化，随着内容发现组件陆续打通，微信广告主投放需求提升，视频号商业化前景明朗；支付及算力需求催生FBS（金融科技及企业服务）业务，受微信支付交易量上升及云业务迅速发展影响，近年来增速及占比显著提升。面对外部环境及行业格局变化，公司持续加大云服务自研占比、聚焦底层技术，重定IaaS、PaaS业务重心，加强SaaS核心产品联动，专注为B端客户创造长期价值，预期将改善毛利率、进一步提振商业化空间。

战略：核心主业之外，底层硬科技渐成投资重心公司通过战略投资不断扩展业务版图，早期聚焦游戏、文娱、电商与企业服务赛道，与主业形成高度协同，近年来不断加码硬科技领域投资，陆续入股芯片、虚拟现实、硬件领域新兴企业，增益自身之外履行平台企业促进科技创新责任。公司投资相关资产占总资产比重高达47.48%（部分以成本法计量），投资相关收益占国际准则下净利润比重66.48%，2021年陆续减持京东及SeaLimited，释放投资收益、彰显配合监管决心。

投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级预计公司2022-2024年分别实现营收6519.25/7192.39/7963.13亿元，预计2022-2024年分别实现归母净利润1700.595/1892.31/2166.87亿元,对应EPS分别为17.69/19.69/22.54元，对应2022年4月14日374.4港元/股收盘价，PE分别为21.16、19.02、16.61倍，参考2022年4月14日人民币港元汇率为1.23，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示监管风险、增长不及预期风险、投资亏损风险。