晨光新材：功能性硅烷一体化布局，气凝胶开启第二成长曲线

功能性硅烷一体化布局，四大基地齐头并进，产能保持高速扩张。公司深耕功能性硅烷二十余年，产品矩阵不断丰富，可广泛应用于复合材料、橡胶加工、塑料、胶粘剂、涂料、建筑防水及表面处理等领域。近年来公司持续扩产，2021年公司产品达到 15余种，目前已有江苏丹阳、江西九江湖口生产基地，并正在推进安徽铜陵和宁夏中卫基地的建设。若未来公司项目全部投产，产品品种可达 68种以上，功能性硅烷产能将达 40万吨以上。

气凝胶步入景气周期，功能性硅烷需求稳定增长。随着新能源行业持续增长，复合材料和涂料及表面处理领域的逐渐成熟，国内功能性硅烷下游消费量将稳定增长，根据 SAGSI 数据，我们预计 2021-2026年间 CAGR 为 9.1%。气凝胶具有良好的保温隔热性能，可用于管道保温、锂电池隔热和外墙保温等。目前气凝胶进入者众多，规划产能已近百万方。随着气凝胶规模化、产业化的推进和下游的使用推广，渗透率将持续提升。我们预计 2025年气凝胶行业规模有望超过百亿元，2021-2025年间部分市场规模 CAGR 或超 50%，气凝胶将步入高速增长通道。

上下游延伸布局构筑成本优势，气凝胶规划产能为国内最大。公司拥有 6万吨三氯氢硅产能，可满足功能性硅烷生产需求。同时公司还持续布局上游，金属硅颗粒和三氯氢硅的规划产能达 3万吨和 32万吨。未来随着上游产能落地，公司功能性硅烷和气凝胶成本优势将凸显。下游方面，公司的气凝胶规划产能达 33.5万方，为国内最大。公司目前拥有正硅酸乙酯产能 1万吨，且已规划了 6万吨正硅酸乙酯产能，将进一步增强公司气凝胶业务的优势。

投资建议。公司为功能性硅烷龙头，持续扩产巩固行业地位，向上下游产业链延伸布局，开启气凝胶第二成长曲线，盈利能力有望持续提升。我们预计公司 2022-2024年每股收益分别为 2.83元、3.35元和4.58元，对应 PE 分别为

13、11和 8倍。

风险提示：功能性硅烷过剩风险；气凝胶需求不及预期；公司产能建设不及预期。

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