有色金属行业深度报告：复合铜箔：复合之光，熠熠生辉

复合铜箔的“三 明治”结构能够有效提升锂电池的综合性能。PET 铜箔采用PET（聚对苯二甲酸乙二酯）等高分子材料替换部分金属， 呈现出部分“去金属”化。PET 铜箔的结构为三明治式，即中间是厚度为4-6μm PET 绝缘层，两边由厚度为1μm 的铜箔包裹。PET 铜箔可显著提升电池安全性和能量密度，且减少铜箔厚度，用铜量较小，可有效降低原材料成本。

高安全性是复合铜箔的主打优势。复合集流体中间的高分子基材具有阻燃特性，其金属导电层较薄，短路时会如保险丝般熔断，在热失控前快速融化，电池损坏仅局限于刺穿位点形成“点断路”。复合集流体产生的毛刺尺寸小，叠加高分子材料层受热发生的断路效应，短时间内可大大降低短路电流，也可有效防止锂枝晶穿透隔膜引发的热失控。

低成本是产业化加速的基石。在传统锂电铜箔中，直接材料成本占锂电铜箔总成本的比例较大，达83%，因此传统锂电铜箔的总成本对阴极铜价格变动的敏感性较高。PET 铜箔原材料成本占比约31%，成本占比远低于传统铜箔。由于PET 基膜价格远低于铜价，而PET 铜箔用4.5um 的PET 替代了4um 厚度的铜箔，6um 电解铜箔原材料成本为3.42 元/m2，而复合铜箔原材料成本仅为1.19 元/m2，能够降低65%的原材料成本。

高渗透率下，复合铜箔成长空间广阔。我们对复合铜箔分别进行保守、中性、乐观情况预测，对应2025 年渗透率分别为10%、15%、20%。保守情况下估计2025 年复合铜箔需求为23.7 亿平米，市场空间约为130.6 亿元；中性情况下预计2025 年复合铜箔需求为35.6 亿平米，市场空间约为195.8 亿元；乐观情况下预计2025 年复合铜箔需求为47.5 亿平米，市场空间约为261.1 亿元。

投资建议：复合铜箔产业化的核心驱动要素是安全性、低成本以及轻量化。在锂电池大规模扩产和产品性能提升的背景下，复合铜箔有望凭借其高安全、低成本、兼容性强等性能优势在新能源领域打开广阔的市场增长空间。随着企业近几年不断的技术研发、设备改造、产线调试、试产试用验证等，我们预计2023 年复合铜箔有望开始批量商业化应用。在行业格局尚未成型之前，率先完成下游验证、突破设备良率难关的企业，可占据先发市场优势。建议重点关注积极布局复合铜箔的宝明科技、万顺新材、中一科技、诺德股份、嘉元科技。

风险因素：PET 复合铜箔产业化进程低于预期；行业竞争加剧风险； 新能源汽车产销量不及预期；原材料大幅上涨；复合铜箔关键设备产业化不及预期。

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