三全食品:盈利端逐季改善明显，多渠道拓展业务新模式

事件：公司发布年报和一季报，2021年全年实现营收69.43亿，同比增长0.25%，归母净利润6.41亿，同比下滑16.55%。2022年一季度实现营收23.43亿，同比增长0.49%，归母净利润2.61亿元，同比增长48.36%。

点评：业绩逐季修复明显，毛利提升改善盈利在21年行业需求疲软、渠道冲击等背景下，公司营收端保持相对稳定。21Q4营收增速止跌反升，同比增长8.24%，净利润同比增长29.37%；22Q1营收同比微增0.49%，净利同比高增48.36%，对比之下公司利润端逐季改善趋势明显，主要原因为公司内部降本增效、产品结构升级等措施带来的毛利率的回升，同时销售费用率和管理费用率均呈现出稳中有降的态势，费控以及渠道精细化管理成效显现。

新式面点带动成长，新兴渠道拓展市场分产品看，21年全年速冻面米/速冻调理制品/冷藏及短保类分别实现营收60.3/7.5/1.2亿，同比增长-3.19%/29.67%/40.15%。面米制品中传统汤圆、水饺、粽子营收同比下滑8.07%，而点心及面点类产品收入同比增长10.37%，新式点心类面米制品有望成为公司业绩增长点。分渠道看，零售及创新市场实现净利润57.72亿元，同比下滑3.58%，餐饮市场实现净利润11.71亿元，同比增长24.64%，渠道改革不断推进，新兴渠道逐渐发力。

盈利预测与投资评级公司于2021年末进行股权激励，内生动力充足，叠加产品推新、渠道结构调整等一系列措施持续实施到位，我们看好公司未来发展。但由于21年需求端疲弱超于预期，且考虑到原材料价格上涨带来的成本压力，我们调整2022-2023年营收预测至76.39/85.59亿元（原值为83.60/92.62亿元），同比增长10.02%/12.04%，调整2022-2023年净利润至7.44/8.33亿元（原值为7.59/8.40亿元），给予2024年营收及净利润预测分别为95.09亿元、9.92亿元，对应EPS分别为0.85/0.95/1.12元，对应当前股价PE分别为22/19/16倍，给予2022年28倍PE估值，对应目标价23.8元，维持“买入”评级。

风险提示原材料价格波动风险；涮烤汇业务拓展铺设率不及预期；食品安全风险。