许继电气:经营现金流表现亮眼，发展步入快车道

事件：公司发布2021年年度报告，全年实现收入119.91亿元，同比增长7.14%，归母净利润7.24亿元，同比增长1.17%，经营现金流13.04亿元，同比增长66.49%。业绩符合预期。

点评：毛利率有所上升，经营性现金流表现亮眼公司全年产品整体毛利率20.58%，同比提升0.4个百分点，智能变配电、智能电表等主要板块毛利率均有小幅上升，直流输电板块毛利率大幅提升至46.23%，或与直流控保等二次部分占比提升有关。公司加强应收账款管理，报告期末应收账款净额60.91亿元，同比下降23.37%，同时对截至年底的表内资产进行减值测试，夯实资产质量，盈利能力和发展质量持续提升。

加大研发投入，占领创新高地顺应“双碳”发展趋势，服务新型电力系统，公司加大对前瞻性产品的研发力度，报告期内，研发投入共计6.167亿元，费用化达5.88亿元，占比95%，研发费用共计6.77亿元，同比增长32.32%，占营业收入比例提升至5.65%。面向海风柔直、大功率电力电子技术、变电辅控、预制舱、磁控固体环网柜、智能终端等一批潜力领域，公司积极的布局预计将取得成效。

稳固提升国网市场，积极开拓其他市场公司前5大客户营收占比下降7.45%至73.56%。2021年转让珠海许继25%的股权致少数股东净利润显著上升，短期影响了归母净利润表现，中长期看，公司或可借此与南网、三峡、国家电投等一批优质客户取得业务合作与进展。基于以上，我们预测2022-2024年营业收入分别为140/162/195亿，净利润分别为8.99(下调1.12)/10.74(下调1.33)/14.18亿，2022年4月25日收盘价对应PE分别为15.5/13.0/9.8倍，维持“增持”评级，目标价24.95元。

风险提示技术研发不及预期；电力投资放缓；市场竞争加剧。