立高食品：盈利能力短期承压，冷冻烘焙高景气成长

事件：公司发布2021年年报和2022年一季报，2021全年实现营收28.17亿元，同比上升55.66%；实现归母净利润2.83亿元，同比上升21.98%。2022年Q1实现营收6.3亿元，同比上升8.83%；实现归母净利润0.4亿元，同比下降45.29%。

点评：全年营收保持高增，毛利下滑致利润承压收入端：2021年公司冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料较去年同期分别增长79.7%/26.95%/29.27%/33.17%，冷冻烘焙产品在行业高景气的背景下依旧保持高速增长。成本端：原材料价格上涨对毛利率影响较大，除水果制品外其余品类毛利率均出现了4%以上的下滑，这一趋势在22年一季度仍然持续。费用端：运营成本大幅上涨，2021全年和22年Q1管理费用分别同增100.56%/133.81%，主要系股权激励及超额业绩奖励支出增加。

产能布局扩张，多元化渠道协同发展冷冻烘焙市场需求量与日俱增，产能供给对业务拓展形成限制，因此公司积极进行产能扩张计划，河南工厂部分产能已释放，浙江二厂也已开建，预计至2022年下半年将陆续投产，另有佛山三水产能补充，预计2022年冷冻烘焙将新增至少8万吨产能。分渠道看，2021年经销/直销/零售端收入分别增长30.35%/144.6%/140.33%，公司不断加深布局烘焙店、饮品店、便利店等多样化销售渠道，实现产品和渠道的双轮驱动。

盈利预测与投资建议我国连锁烘焙、中央厨房市场潜力巨大，冷冻烘焙产品渗透率提升将带来更多市场空间。我们上调2022-2023年营收预测至36.16/45.86亿元（原值为30.71/39.18亿元），同比增长28.36%/26.82%；考虑到原材料波动持续性增强及股权激励等费用增加，我们调整2022-2023年净利润至3.50/5.05亿元（原值为4.37/5.97亿元），给予2024年营收及净利润预测分别为57.61亿元、6.93亿元，对应EPS分别为2.06/2.98/4.09元，对应当前股价PE分别为41/28/21倍，给予2022年1.5xPEG估值，对应目标价107.35元，维持“买入”评级。

风险提示食品安全风险；原材料价格波动风险；新品推广不及预期风险等