明阳智能：两大主业快速发展，风机业务竞争优势有望逐步凸显

事项：公司发布2021年报，实现营收271.58亿元，同比增长20.93%，归母净利润31.01亿元，同比增长125.69%，扣非后净利润29.34亿元，同比增长109.55%。

2021Q4，实现营收87.28亿元，同比增长19.06%，归母净利润9.4亿元，同比增长112.96%。拟每10股派发现金红利2.211元（含税）。

平安观点：三大因素推动2021年业绩高增。2021年公司业绩快速增长，归母净利润31.01亿元，同比大增125.69%。业绩增长的主要驱动力包括三方面：一是海上风机业务量利齐升；二是新能源运营装机规模增加导致发电收入较快增长；三是风电场出售带来的投资收益增加。2021年风电场出售规模380.1MW，同比增长91.96%，推动2021年投资收益达到9.18亿元，同比增加约9亿元。2021年公司综合毛利率 21.50%，同比上升 2.87个百分点，期间费用率约10.99%，同比基本持平，公司业绩符合市场预期。

海上风机销量大幅增长，在手订单高于主要竞争对手。2021年，公司风机总销量6031MW，同比增长约6.6%，其中海上风机销量2897MW，同比增长220%，陆上风机销量3134MW，同比下降34%。由于海上风机更高的单价和更高的毛利率水平，海上风机销售占比的提升推动风机业务量利齐升，2021年公司风机业务收入规模252.5亿元，同比增长20.53%，毛利率19.16%，同比增加2.27个百分点。2021年公司新增风机订单11.22GW，创历史新高，截至2021年底在手风机订单19.07GW，同比增加5.19GW，在手订单规模高于已上市的主要竞争对手。海外市场获得突破，2021年公司海外新增风机订单455MW，同比增长19.74%，完成意大利Beleolico 30MW 海上风电项目的供货，实现中国企业在欧洲海上风机销售零的突破。

依托半直驱技术及前瞻性布局，公司风机业务竞争优势有望逐步凸显。

2021年，半直驱获得风电产业越来越多的认可，诸多的风机企业开始布局半直驱新品；公司作为半直驱龙头企业，在技术实力和供应链成熟度等方面具有优势。我们认为，随着风机大型化以及风机企业交付的风机产品单机容量的快速增加，公司在风机成本端和盈利水平端的竞争优势将进一步显现。同时，依托半直驱的竞争优势，公司在风机大型化和漂浮式等方面处于领先地位，2021年推出了单机容量7MW的陆上大机组以及16MW的海上大机组，提供了国内首个漂浮式试验样机的风电机组。

新能源电站滚动开发成效显著，发电和转让收益较快增长。2021年，公司共实现电站运营收入14.1亿元，同比增长42.43%；电站运营业务毛利率65.41%，同比上升3.68个百分点。截至2021年底，公司在运营的新能源电站装机容量1.19GW，同比上升10.18%；在建装机容量1.79GW，同比下降32.45%；2021年电站出售容量合计380.1MW，同比增长91.96%。2021年12月，公司公告将出售全资子公司阳江明阳海上风电开发有限公司100%的股权给三峡能源，交易对价17.6亿元，将增加2022年税后利润4.38亿元。预计2022年公司发电收益和电站转让收益还将进一步增长。

投资建议。结合风机降价及风电场转让情况，调整公司盈利预测，预计2022-2024年归母净利润37.41亿元（原预测值31.49亿元）、41.59亿元（原预测值40.20亿元）、48.71亿元（新增），对应的动态PE 分别为12.7、11.4、9.8倍。公司风机业务具有较强的竞争力，新能源运营业务有望持续成长，维持公司“推荐”评级。

风险提示。

（1）海上风电需求受政策等诸多因素影响，存在不及预期的风险。

（2）2021年抢装之后国内海上风电迎来平价过渡期，届时公司海上风机产品毛利率可能承压。

（3）国内海上风机竞争加剧和公司市占份额下降的风险。