思摩尔国际：艰难时期将过，期待23年逐步改善

业绩简评2月 1日公司披露业绩预告，2022年预计实现经调整后净利23.9~29.0亿元，同比-56.2%~-46.8%。其中，4Q 预计实现经调整后净利 2.3~7.4亿元，同比-81.3%~-39.3%，环比-68.1%~+2.8%（3Q 经调整后净利为 7.2亿元）。

经营分析4Q 国内市场销售承压，海外一次性烟拓展顺利：国内市场由于 4Q进入新国标产品销售时代，由于口味接受度仍较低以及水果味仍有渠道库存影响，整体国内市场销售下降较为明显，预计使得公司国内业务收入显著承压。海外市场方面，公司一次性烟业务拓展顺利，公司客户-英美烟草的一次性烟产品市场份额在欧洲市场已快速占据前列，公司一次性烟收入 22H2显著提升，全年预计可达 17-20亿元。而海外换弹电子烟业务收入 4Q 预计同比仍有承压，但环比预计已开始企稳。

毛利率承压，高研发费用投入支撑新业务拓展：公司 22年整体利润同比下滑较为明显，一方面由于 22年公司对电子烟大客户降价叠加低毛利率的一次性烟收入占比提升，整体拉低毛利率，23年虽或仍有一次性烟拓展对毛利率的冲击，但整体影响逐渐有限，另一方面，公司延续 22年初规划，探究雾化技术在医疗、健康领域的新应用，研发费用投入大幅提升。

23年国内市场有望逐季改善，海外市场一次性烟红利仍存：国内市场随着监管方对非法电子烟查处力度加大，新国标产品销售环境正在改善。考虑库存逐渐去化叠加新国标口味逐渐优化，新国标产品销售有望迎来逐季改善。海外市场方面，23年欧美有望迎来相关政策逐步出清，在此期间，公司一次性烟业务仍处发展红利期，而换弹式电子烟业务也有望逐步迎来修复。整体来看，电子烟业务逐步修复的同时，考虑后续医疗、健康等新业务或逐步做出贡献，公司有望逐渐开启发展新阶段。

盈利预测、估值与评级由于一次性烟收入占比提升过快，拉低整体毛利率，我们将公司2022/2023/2024年 EPS 预 测 分别 下调 4.7%/11.3%/10.9% 至0.44/0.47/0.56元，当前股价对应 PE 分别为 24/22/19倍，维持“买入”评级。

风险提示行业政策监管力度超出预期；PMTA 认证不通过；新业务拓展不畅;

汇率大幅变动。

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