保险行业年度策略：负债端逐步改善，资产端关注利率走势、股市表现和涉房资产

2022年回顾：保险指数跌5.51%，较沪深300取得+16.12%的超额收益，较万得全A取得+13.15%的超额收益。个股涨幅排名：国寿+23.36%>人保+11.06%>平安-6.76%>太保-9.59%>新华-22.63%。1-3Q22的NBV增速：国寿-15.4%、平安-26.6%、太保-37.8%、新华-48.5%。个股涨幅与基本面基本对应。权益资产表现不佳拖累总投资收益率，资产减值压力大幅减轻。

负债端：储蓄险新单占比提升，健康险新单占比下降。短期来看：储蓄险对于保费规模维稳仍然重要，健康险增长仍受制于居民收入增速减缓、普惠保险替代等负面影响。渠道方面，我们认为代理人的流失速度将减缓，并有望在2023年企稳回升。银保渠道发展战略将延续。展望2023年，我们预计NBV增速：太保+8.1%>国寿+5.8%>平安+0.7%>新华-2.9%。

投资端：上市险企涉房投资占比处3.6%-5.1%区间，房地产预期改善背景下，平安或最受益。IMF预测2023年中国实际GDP有望达到4.44%，高于2022年的3.21%，经济有望复苏带动利率上行，10年期国债收益率已从8月中旬的2.58%升至1月29日的2.92%，上升幅度24BP。沪深300当前市盈率处近5年约40%分位，市净率约30%分位，估值较为合理。利率上行、股市上行有望给险企带来贝塔行情。

投资建议：2023年，险企面临的或将是负债端有改善但仍相对较弱、利率上行、股市有望上行的情景，我们认为这与2020年4月至11月类似，彼时险企的贝塔行情较为明显。基于此依次推荐国寿、平安、太保。

【国寿】负债端优于同业，资产端弹性较足。人力队伍稳固程度优于同业、新单增长稳健、资产端对利率和股市走势敏感性较高。1月20日股价对应2023EP/EV0.71x，处于合理估值区间。

【平安】负债端压力缓解，涉房投资资产质量&收益率改善。公司坚定推进渠道&产品改革，目前产品结构好转、代理人质量提升，我们认为公司业绩或渐入佳境。1月20日股价对应2023EP/EV0.57x，处近5年以来相对低位。

【太保】负债端明显改善。公司新单增速快，对个险&银保渠道改革推进落地执行情况良好。1月20日股价对应2023EP/EV0.43x，处于近5年以来较低位置。

风险提示：涉房投资恶化，宏观经济下行，股市波动加剧等。

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