新东方在线点评：直播电商业务实力凸显，自营品牌深入人心_股票频道

事件：新东方在线于 2023年 1月 17日（北京时间）发布 FY23（2022年6月 1日至 2022年 11月 30日）中期业绩报告，交出东方甄选出圈后的首份业绩报告。

点评：

FY23H1表现优异，自营和直播电商业务是主要收入来源。FY23H1持续经营业务实现总营收 20.80亿元人民币，同比增长 262.7%，持续经营业务净利润 5.85亿元人民币，毛利 9.83亿元人民币，毛利率47.2%，经调整净利润 6.0亿元人民币，经调整 EBITDA6.86亿元人民币。其中，1）自营和直播电商：FY23H1实现营收 17.66亿元人民币，其中自营产品营收超 10亿元人民币，代销业务收入大约 7.65亿元人民币，自营和直播电商业务是公司目前主要收入增长动力。中报显示，截至 2022年 11月 30日六个月，东方甄选 GMV 全渠道达 48亿元人民币。经测算，代销业务 GMV38亿元人民币，则佣金率大约为 20%，自营产品 GMV 超 10亿元。2）教育：FY23H1教育业务整体实现收入 3.14亿元人民币，毛利 2.32亿元人民币。其中大学教育业务实现总营收 2.95亿元人民币，同比增长 10.3%，毛利为 2.18亿元人民币，同比增加 44.2%，毛利率为 73.7%，主要得益于考研强需求，教育产品表现提升以及营销策略的改善。机构业务 FY23H1实现总营收 0.19亿元人民币，同比减少 43.2%，毛利为 0.15亿元人民币，同比减少 47.9%，毛利率为 79.2%，主要是由开发职业教育新课程及疫情影响所致。

首次披露直播电商数据，全账号矩阵成长潜力大。1）根据公告披露，截至 2022年 11月 30日六个月，东方甄选 GMV 全渠道达 48亿元人民币。经测算，代销业务 GMV38亿元人民币，则佣金率大约为20%，自营产品 GMV 超 10亿元，自营产品毛利率大约 25%。运营数据方面，公司披露截止 2022年 11月 30日，抖音平台系列账号粉丝合计 3520万，抖音上第三方产品及自营产品的已付订单总数为7020万单。2）根据第三方数据，12月日均 GMV 大约 3984万，合计 GMV10.8亿。我们认为主要是年货节的加持叠加外景及室内访谈正常化，以及疫情、物流等因素逐渐恢复的影响。其中，1）代销业务方面，上周日均 GMV 大约 3713万；东方甄选的定位中高端，代销业务逐渐成为消费者信赖的购买渠道，用户群体购买力强。2）自营产品方面，上周日均 GMV 大约 1040万。自营品牌在产品品类方面做了扩充，除原有的食品饮料类产品外，美丽生活直播间也推出了自营品牌日用品。自营产品在配料、口味等用户痛点方面做了创新，引领了抖音平台的消费升级，食品饮料主打健康美味高性价比，成为消费升级的新兴消费品牌。我们认为新老 SKU 产品均表现不俗，新 SKU推出节奏稳定，用户需求还有可挖掘空间。此外，新东方在线改名有助于公司更加专注业务重点板块，聚焦直播电商，从而创造更长远的企业长期价值。

矩阵号体系持续精进，将进酒、看世界表现亮眼。目前共有 6个矩阵账号，每个矩阵账号都有较强发展潜力，GMV 有望进一步提升。其中，美丽生活 12月日均 GMV554万，表现稳定；将进酒账号 12月日均 GMV111万，进一步拓宽用户群和酒水品类。看世界 12月首播，12月日均 GMV744万元，表现亮眼，不仅在品类层面拓展了文旅产品，也创新和丰富了内容和形式，随着防疫政策优化，线下消费有望逐渐恢复，即将迎来春节旅游旺季，看世界后续表现值得期待。

自营号 12月日均 GMV158万，有所提高；图书号 12月日均 GMV85万，保持稳定。将进酒开始尝试 12小时高时长日播，春节将至，对于酒水类产品的强需求有望推动 GMV 进一步增长。内容上输出酒类历史文化，强化直播间调性，同时围绕不同消费场景进行讲品，刺激消费者在不同生活场景下的需求，赋能 GMV 增长。考虑到男性用户对于酒水的偏好，未来消费客群或向男性拓展，粉丝结构有望实现平衡。不同矩阵号满足客户不同类型需求，单个账号的产品 SKU 丰富度、矩阵号的数量均有望进一步提升。

自营品持续推新打造爆款单品，自营品牌深入人心。截至 2022年 11月 30日止六个月，自营业务 GMV10亿元人民币，占比 21%。原计划每月 5～10款新自营品的推出，半年来顺利完成了目标，团队效率高。目前每个月 5～10款自营 SKU 的目标不变，打造爆款单品的能力强；已经上市的自营产品也有较高的增长空间。此外，公司已注册EASTBUY 商标或布局海外，打通国内外的产品供应和销售。截至 1月 17日，自营 SKU 约 77款，新款自营 SKU 如奶酪棒、风干牛肉、慈梨膏、黄鱼酥、腰果等时常售罄，有望成为抖音平台新爆品。同类产品，自营品性价比较高，属于高价格带中的高性价比品牌。秉持着健康美味高性价比的产品理念，自营品牌在配料、口味等用户痛点方面不断进行创新，推动抖音平台食品消费升级，品牌影响力增强。自营品牌在产品品类方面做了扩充，除原有的食品饮料类产品外，美丽生活直播间也推出了自营品牌日用品。截至 2022年 11月 30日止六个月，回头客突破 600万，复购率高，消费者对东方甄选产品认可度高，自营品牌深入人心。

内容端持续创新，从双语出圈到户外专场、嘉宾访谈，逐渐成为抖音平台的优质竖屏综艺。目前户外专场活动已举办 7场，黑龙江、陕西、贵州、西北、山东、海南行分别实现 GMV3903万元、4586万元、7710万元、8420万元、1.36亿元，1.16亿元（12月 28日），GMV 逐渐突破 1亿元，验证了户外直播模式的成功。11月及 12月受疫情影响，户外专场及部分嘉宾访谈延期，随着防疫政策优化，室外专场和室内访谈成为稳定的内容形式，受疫情影响有所推迟的活动将逐步恢复。主播团队仍在积极扩充中，目前已有主播接近 30人。主播团队人员的扩充及其独特的风格，既为系列账号高时长日播做支撑，也为后续矩阵账号的持续孵化提供人员基础，有利于吸引不同类型的粉丝，扩展消费客群。整体看，主播的发挥越来越稳定，竖屏综艺的形式逐渐成熟，内容质量越来越高。

投资建议：从直播间的数据来看，公司的解决问题和创新的能力比较强。新东方在线需要从流量和 GMV 的形成机制，从同时提供两种产品的角度去理解数据背后企业经营的变化。目前仍处于行业和流量的红利期，经过双

十一、专场活动、年底等的演练，主播、渠道和货盘SKU 有望进一步完善，日均 GMV 或继续稳步提高，继续重点推荐。

我们预计新东方在线 FY23/FY2024/FY2025收入分别为44.5/81.5/110.4亿元，归母净利润分别为 11.0/17.0/20.2亿元，FY23/FY2024/FY2025对应 PE 分别为 50X/32X/27X。考虑其稀缺性和长期发展空间，维持“增持”评级。

风险因素：供应链管理风险；行业竞争加剧的风险；新业务推广不及预期的风险。