银行业信贷社融总量与节奏前瞻：2023年有“开门红”吗_股票频道

核心观点：对公信贷有望驱动一季度信贷同比多增，实现开门红。预计1 月新增信贷4.3 万亿，同比多增3381 亿；1 月新增社融6 万亿，同比少增2066 亿。

信贷储备总量与结构如何？——总量优于同期，对公优于零售。

2023 年开门红信贷储备：（1）总量上超过2022 年同期；（2）结构上与2022 年相似。①需求较强的领域主要是对公。大额项目储备主要集中于基础设施、先进制造业、绿色、科创、产业园区建设等领域。消费贷与小微贷因定价处于低位，需求强于往年，但对总量影响有限。②需求仍然承压的领域是开发贷和按揭。

开门红投放节奏怎么判断？——开门红刚性强，有望同比多增。

（1）得益于对公储备较好，预计23 年1 月和Q1 信贷有望同比多增。①利率下行背景下，银行倾向于靠前投放，以量补价；②对公贷款投放受春节影响较小，尤其1 月份的信贷投放以对公基础设施项目及大型企业集团的授信需求为主，这类贷款往往经过了较长时间的储备，投放高峰在1 月初而不在1 月末；③疫情冲击靠前，1 月基本进入平稳阶段，实体需求边际改善。

（2）在对公投放稳总量的同时，零售信贷投放变化趋势值得重点关注。零售信贷与经济恢复情况关联度更高、传导链条更短，2、3 月零售贷款增长情况可视为现阶段地产政策及经济修复效果的检验性指标。居民消费和经营性贷款有望率先修复，按揭贷款需持续观察地产刺激政策与销售改善情况。

（3）从银行主体维度看，各类型银行信贷储备均较为充足，投放乐观。对公方面，国有行及城商行继续保持在稳增长型信贷投放领域的优势，股份行普遍聚焦绿色、科创等重点方向寻求突破，有望扭转对公投放疲软态势；零售方面，以零售见长的股份行及城商行普遍谋求以消费贷及经营贷填补按揭留下的缺口。

宽信用何时能够见到拐点？——托底力量已现，上攻需看经济。

（1）传统意义上的企业中长期融资增速作为宽信用指标出现失灵。此前我们一般以企业中长期融资增速作为判断宽信用拐点的指示性指标，然而自2022 年7 月起该指标已经拐点向上，但宽信用却难言见到拐点。指示性指标失灵的原因在于本轮中长期融资主要以政策性需求及流贷的置换性需求为主，并非由宏观经济好转带来的市场需求驱动。可以说政策托底意愿强烈、行动果断，但市场自身内生动能弱、有效需求严重不足，制约了宽信用效果。

（2）优化后的宽信用拐点判断方式还需观察PMI 指数的变化趋势。我们认为考察宽信用效果，既要看融资行为，又要看市场信心，即综合考察企业中长期融资增速与中国采购经理人指数（PMI）的变化趋势，二者同步趋势向上才能确认宽信用拐点到来。以2019 年和2022 年为例，2019 年3 月起企业中长期融资增速开始回暖，PMI 重回荣枯线上，融资与市场活力同步复苏，可确认为宽信用拐点；而2022 年下半年PMI 仅在9 月短暂踩上荣枯线至50.1，后一路下坠至12 月的47.0，仅见融资增长、不见市场复苏，无法确认宽信用拐点。

（3）本轮宽信用拐点预计在Q2 出现，也不排除经济超预期复苏，Q1 直接见拐点。PMI 是否趋势性改善，需重点观察消费修复的持续性和地产销售的变化情况。

全年信贷社融增速怎么看？——信贷同比多增，社融增速回升。

（1）总量判断：预计2023 年人民币贷款新增22.3 万亿元，较2022 年多增1 万亿元，余额增速10.4%，较2022 年放缓0.7pc；社融新增35.3 万亿元，同比多增3.3 万亿元，余额增速10.3%，较2022 年提速0.7pc。

（2）结构判断：Q2 开始由消费修复和行业景气度回升驱动的融资需求，有望逐步替代政策性需求成为融资增长的主要驱动力。同时，我们需持续观察新冠变种毒株的潜在影响、地产销售刺激政策效果等不确定性因素。

投资建议：坚定看好银行股三重奏行情我们于2022 年11 月13 日全市场第一个底部翻多银行股，提出银行股“三重奏”机会，分别是疫情防控优化、地产风险出清、经济景气复苏。“三重奏”逻辑不断得到验证，宽信用有望催化银行股行情。个股层面把握两条投资主线：①政策修复弹性大、前期股价调整多的中小银行，重点推荐平安银行/兴业银行/宁波银行/招商银行；②低估值、高成长性的城农商行，重点推荐南京银行/江苏银行。

风险提示：新冠变种影响超预期，宏观经济失速，不良大幅暴露。