万物云:以密度为中心的战略；在购买时启动

虽然Onewo仍处于将“密度”转化为“更好的盈利能力”的早期状态，但其Onewo城市战略在我们看来，鉴于其强大的品牌声誉，有成功的潜力，规模化、优质的投资组合，在技术应用和供应链投资方面处于领先地位，拥有强大的管理团队。我们认为，Onewo Town战略以街道为RPS提供服务渗透率，是更有效的与同行相比，以密度为中心的战略，在单个Onewo镇的密度提高3倍的情况下，有可能带来10-15ppts的盈利能力提升。我们估计其社区空间管理业务（RPS）的调整后GPM将在2022E触底，并在2025E年提高至15.5%（2022E为12%），到2025E年底，第三期Onewo镇占其总管理建筑面积的一半以上，而2021年为三分之一。结合其连续收入多样化高利润,非住宅业务，即商业和城市空间综合服务和AIoT/BPaaS，毛利贡献从2021年的15%增加到2025E的21%，我们预计2023E-25E的净利润复合年增长率为37%，而我们的PM覆盖率平均值为18%。我们以1200万目标价82.8港元（上涨178%）启动Onewo at Buy。

整体粉末管理行业年初至今修正了 64%，我们的覆盖率平均为 2023年市盈率的 7倍，而 2023年-2025年每股收益复合年增长率为 18%。我们认为，低估值反映了市场对以下方面的担忧：1）主要住房市场的萎缩影响了PM公司的投资组合扩张;2）周期低的住房相关活动，如经纪、装修，影响PM公司的增值业务前景;3）关联开发商流动性状况恶化，可能影响PM的业务运营。我们预计，POE开发商的流动性状况得到明确解决是房地产市场稳定和PM行业估值的关键恢复。

主要风险:1）规模扩张低于预期;2）密度/效率提升低于预期;3）垂直VAS渗透速度低于预期;4)来自父母的支持弱于预期;5）AR天数长于预期。