绿新亲水胶体：亲水胶体龙头，创新引领发展

绿新亲水胶体（1084.HK）是全球最大的卡拉胶及琼脂生产商。公司主要生产卡拉胶、琼脂、魔芋胶及其各自的复配产品，产品源自海藻或植物等天然来源，具有可提升食品的外观及质感，达到理想的稠度及口感的特性。此外公司还推出了速溶琼脂、琼脂微球、亲水胶体复配产品等高附加值产品。

公司在过去几年阶梯式增长，利润率提升明显。收入从2016年的5.35亿港元快速增长至2021年的11.6亿港元，年化复合增速为16.8%。净利润从2016年的0.53亿增长至2021年的1.04亿，年化复合增长14.2%。受到市场需求的拉动，以及公司逐年提升的产能支持，公司业绩平稳增长。22年上半年受益于由需求拉动的卡拉胶价格上涨，公司实现收入7.78亿港元，同比增长57%，净利润1.26亿港元，同比增长274%。

行业趋势来看，国内植物胶行业处于快速发展阶段。2021年中国亲水胶体市场销量接近14.5万吨，过去五年增速为4.8%，以卡拉胶、琼脂、魔芋为代表的植物胶增速高于行业平均。2021年，国内卡拉胶市场规模为22.6亿人民币，增速19%；琼脂市场规模为96亿，增速4.3%；魔芋市场规模为33.7亿，增速16%。我们认为未来，随着应用范围的拓宽和性能的充分挖掘，以及健康理念的推动，植物胶逐步替代传统动物胶的趋势不可阻挡，这意味着卡拉胶、琼脂和魔芋市场仍将保持较快增长。

我们认为绿新的投资亮点主要在三个方面：1）公司为琼脂和卡拉胶领域龙头，产能及销量远领先于同行，对上下游具有议价权，目前产能较为充裕，仍有提升空间。2）公司的深加工产品、复配产品及魔芋产品等高附加值产品未来有望快速增长，主要源于公司在此类产品持续投入研发，陆续有相关产品上市，并积极寻求横向及纵向收并购机会，快速开拓新市场，有望拉动收入和盈利能力提升。3）公司与下游客户建立了较为稳固的合作关系，通过高品质及深度定制加强了与客户的绑定关系。

综合来看，我们认为公司在植物性亲水胶体领域具有核心竞争力，考虑未来公司的产能扩张计划和研发投入，叠加行业较快发展，我们认为公司未来将实现较快增长。我们预计22/23/24/25年公司收入将达到15.9/18.2/21.4/25.2亿港元，同比增长37%/14%//17%/17%，净利润达到2.34/2.37/3.0/3.8亿港元，同比增长124%/1.5%/15%/27%/26%。首次覆盖给予“买入”评级。我们综合考虑可比公司和DCF的估值，给予目标价5.55港元，较当前股价有42%的上涨空间。

风险提示：原材料及产品价格波动，高端产品销售及研发进程不及预期。

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