智明达：弹载、机载高增长，剔除股份支付业绩表现亮眼

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公司发布年报显示， 2021年实现营收 4.49亿，同比增速+38.43%，其中，弹载收入增速+138.46%、机载收入增速 56.50%，机载领域优势稳固、弹载领域加速放量； 2021年实现归母净利润 1.12亿，同比增速+30.30%，扣非后归母净利润 1.01亿，同比增速+20.49%， 若剔除股权激励产生的 2616万股份支付费用影响，公司归母净利润同比增速+56.28%，业绩表现亮眼。

行业：机载领域市场空间大、弹载领域成长性好机载领域，航电系统占到整个军用飞机价值量接近一半，受益于主战机型的放量以及航电系统价值量占比提升，每年有望维持 30%左右的增速；弹载领域，受益于主战弹型的放量以及精确制导渗透率提升，每年有望维持 50%以上的增速；车载和舰载领域， 主要受益于武器平台的信息化改造，每年有望维持 10-15%的自然增长。 我们保守测算，仅主战装备的军用嵌入式计算机每年的市场空间就超过百亿，可达市场或超千亿。 行业格局较为分散， 国内目前主要由各军工院所的计算机所主导，民参军企业作为作为配套和补充市场份额还很低，且产业链已经具备全国产化能力。

公司收入增长无忧，毛利率因国产化和放量略降， 净利率或维持稳定收入端， 2021年机载占比 61.25%、 弹载占比 14.30%，机载延续优势、弹载占比迅速提升，未来有望形成机载 4-5成、弹载 3-4成的格局。 成本端， 2021年综合毛利率 61.08%，较去年下滑约 2个百分点，其中机载毛利率受到国产化和出货量增加略有下滑； 弹载毛利率因为去年基数小叠加产品结构变化有所上升，但长远看会随着放量有所下降； 车载和舰载由于收入占比较小，毛利率会随着当年产品结构变化出现正常波动。整体来看公司综合毛利率逐年下降、以价换量，但仍将维持在较高的水平； 费用端， 由于股权激励费用摊销的影响，销售、管理和研发费用率有所增加，预计 2022-2023年股份支付费用分别为 3800万和 1300万，影响逐年减小，随着收入维持高增长整体费用率也将逐年下降。 综上，公司未来 2-3年净利率有望维持稳定。

投资建议展望今年， 公司机载、弹载收入增长无忧，高价值数据采集、存储产品线有望开拓更大空间。长期来看，公司客户拓展顺利、在研项目充裕， 平台化研发体系运行效率逐步提升，股权激励费用摊销下降，铭科思微也有望扭亏后实现并表。 预计公司 2022-2023年归母净利润1.47亿元、 2.16亿元（前值 1.56亿元、 2.32亿元）， 新增预测 2024年归母净利润 3.03亿元， 对应 EPS 为 2.92、 4.29、 6.03元，当前股价对应 2022-2024年 PE 分别为 31.59X/21.53X/15.31X。 维持“买入”评级。

风险提示1） 大额解禁； 2） 股权激励费用摊销。