九洲集团2021年年报点评：运营新能源电站规模显著增加，综合智慧能源业务发展值得期待

事件：公司发布 2021年年报，2021年实现营业收入 14.10亿元，同比增长10.17%，实现归母净利润 1.82亿元，同比增长 159.94%；2021Q4实现归母净利润 0.71亿元，同比增长 413.52%；拟每股派发现金红利 0.05元（含税）。

投运新能源电站规模显著提升，推动盈利能力及业绩高速增长。

（1）电气设备生产销售业务是公司的传统主业，板块 2021年实现营业收入 4.69亿元，同比增长 20.85%，毛利率下降 6.19个 pct 至 16.56%，主要系原材料价格大幅上涨所致。

（2）2021年公司持有新能源电站规模随着在建项目的投运（2个 100MW平价光伏项目）和间接持有电站的并表（共 237.5MW）实现显著提升，平均利用小时数同比提升 42.68%至 2033小时，全年实现上网电量 13.38亿度，同比高增 271%，带动发电收入同比增长 179.72%至 4.65亿元，毛利率则随着平价项目规模的提升同比下降 8.50个 pct 至 61.45%。

（3）公司新能源工程建设业务同比下降 47.97%至 3亿元，主要系公司发展重心转向自主开发建设及运营新能源电站，毛利率同比提升 4.23个 pct 至 28.35%。

新能源运营板块持续发力，自持+间接持有投运电站规模稳步增长。截至 2021年底，公司合计持有运营新能源电站规模 697.35MW，较上年同期增长 1.68倍，其中自持 460MW（其中光伏 269MW，风电 191MW），间接投资持有 237.5MW（其中光伏 140MW，风电 97.5MW）。2022年公司将争取实现在建的 250MW风电项目顺利并网运营，同时根据资源情况适当推进新一批平价风光项目开发，确保公司持有新能源电站规模稳步提升。

生物质热电联产模式保障业绩稳步提升，综合智慧能源业务发展值得期待。截至2021年 10月公司已布局生物质热电联产项目规模达 650MW，其中在建规模160MW。2022年公司将继续加强和国家电投的合作，力争实现 3个生物质（秸秆）热电联产机组新增并网，一方面可通过项目建设实现 EPC 收入，另一方面项目投运后通过发电和供热实现收入和利润可保障公司投资收益的持续提升。

维持“增持”评级：公司后续平价项目投运后盈利能力将有所降低，我们下调22/23年盈利预测，引入 24年盈利预测，预计公司 2022-24年归母净利润分别为 2.62/3.36/4.10亿元（下调 22%/下调 12%/新增），对应 EPS 为 0.45/0.57/0.70元，当前股价对应 22-24年 PE 分别为 13/10/8倍。公司新能源运营电站规模将随着在建项目的持续落地而持续提升，叠加布局生物质能源项目给公司在建造和投资收益方面所带来的业绩增量，公司业绩有望稳健增长，维持“增持”评级。

风险提示：新增新能源装机量不及预期；电网投资不及预期；生物质热电联产项目经营风险。