大参林:业绩短期承压，门店扩张稳步推进

4月27日公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年实现收入167.6亿元（+15%），归母净利润7.9亿元（-26%），扣非归母净利润7.2亿元（-30%）；2021年Q4单季度实现收入44.0亿元（+7.7%），归母净利润-0.27亿元（-114%），扣非归母净利润-0.42亿元（-124%）；2022年Q1公司实现收入46.7亿元（+15%），归母净利润3.84亿元（+13%），扣非归母净利润3.96亿元（+17%）。

经营分析业绩短期承压，盈利能力逐步恢复。2021年公司整体毛利率为38%，同比微降0.32pct，净利率为4.8%。2022年Q1毛利率41.5%，同比增加了2.2pct，环比增加了3.7pct；净利率8.2%，同比微降0.37%，环比增加了8.8pct，整体经营情况向好发展。随着公司持续优化内部精细化管理水平，整体业绩有望逐步恢复并进一步提升。

省外扩展态势向好，全国布局进一步平衡。公司积极向省外拓展，2021年新进湖北、海南、四川、山东和重庆等5个省份，截至2022年Q1共覆盖全国15个省市区域。其中，华南以外地区直营门店数量占比由2020年底的22.2%提升至30.3%。此外，华东地区2021年及2022年Q1收入同比增长为21%和54%；东北、华北、西北及西南地区收入同比增长为97%和184%。随着省外持续扩张，公司区域发展进一步平衡，有望保持较高业绩增速。

发展新零售新业态，打造长期竞争优势。公司加速布局互联网业务，截至2021年底，公司O2O送药服务已覆盖全国7240家门店，覆盖门店上线率达到89%；同时开展B2C业务，利用中心仓+地区仓+前置仓的发货模式，覆盖全国，2021年公司新零售业务（O2O+B2C）销售同比增长87%。互联网业务有望为公司新零售赋能，加速公司线上发展，从而提升公司市场占有率，加快行业集中度提升的进程。

盈利预测及投资建议由于疫情发展的不确定性，我们下调公司22-23年归母净利润30%/28%，预计22-24年归母净利润分别为11.2亿、14.8亿和20.7亿，增速分别为42%、32%、40%，维持“买入”评级。

风险提示外延并购不确定性；处方外流不达预期；互联网冲击风险；收入地区集中。