贵州茅台:业绩超预期收官，景气上行配置优先

事件12月29日，公司发布2022年度生产经营情况公告。22年公司预计实现总收入1272亿元，同比增长16.2%；实现归母净利润626亿元，同比增长19.3%。此外，22年度生产茅台酒基酒5.68万吨，系列酒基酒3.50万吨。

经营分析22年利润端增速为19.3%，略高于此前预期。拆分收入看，22年茅台酒实现营收1077亿元，同比+15.2%；系列酒实现营收157亿元，同比+24.7%。从四季度情况来看，茅台酒实现收入333亿元，同比+17.0%；系列酒实现收入31.6亿元，同比+3.4%，预计系四季度系列酒中茅台1935有所控量，及中秋&国庆旺季中个别地区因物流扰动部分非标茅台酒未投放至市场端所致。此外，预计税金及附加的节奏阶段性赋予公司利润端超弹性（22年前三季度营业税金及附加占比累计+1.4pct）。

从基酒产量来看，茅台酒基酒产量5.68万吨，同比+0.6%基本企稳，在工艺迭代下略有小几百吨增量；系列酒基酒产量3.50万吨，同比+23.9%，主要系生产工艺下去年6400吨系列酒产能实际在今年投产释放。此外，公司此前已披露茅台酒十四五技改项目公告，对应远期1.98万吨茅台酒实际产能，十四五后几年及十五五量增逻辑来源于18年及21年基酒实际产能的提升（分别+16.0%，+12.4%）。

公司多维度的改革在22年持续落地，包括i茅台渠道建立及宣发（公司披露茅台冰淇淋预计全年实现营收2.62亿元，销售范围覆盖全国160个地级市），年末第三代茅台专卖店陆续亮相，集团内部产业也已理顺，23年及之后势能有望加速释放。近期渠道反馈23年1月精品或上i茅台渠道，兔茅也将面世，飞天批价企稳于2900/2700元，精品批价3200元左右，渠道亦反馈Q1加大非标投放。往后看23年白酒景气度有望持续提升。

投资建议我们预计公司22-24年归母净利增速分别为19.4%/16.6%/15.8%，对应归母净利626/730/845亿元；EPS为49.84/58.09/67.29元，对应PE分别为34.5/29.6/25.5X，维持“买入”评级。

风险提示政策风险，宏观经济下行风险，疫情反复风险，食品安全问题。

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