贵州茅台：22Q1业绩超预期，看好全年加速成长

事件：公司发布] 2022年一季报，22Q1实现收入 323亿元，同比+18.4%，归母净利润 172亿元，同比+23.6%，22Q1收入符合预期，利润超市场预期。

茅台酒和系列酒双轮驱动，直销占比大幅提升。1、22Q1茅台酒收入 289亿元，同比+17.4%，预计 22Q1茅台酒量价齐升，吨价提升主要受益于非标酒提价和直销占比提升；系列酒收入 34.3亿元，同比+29.7%，22Q1对系列酒提价贡献增长，叠加茅台 1935贡献全新增量，系列酒延续高速增长。2、公司继续加大对自营店、专卖店等直销渠道的投放量，并将部分传统经销渠道配额转投至“i茅台”数字营销 APP，22Q1直销渠道收入 109亿元，同比+127.9%，直销渠道占比较 2021年提升 11.1个百分点至 33.7%，渠道结构持续优化。

盈利能力再创新高，现金流持续向好。1、22Q1毛利率同比提升 0.7个百分点至 92.6%，主要受益于非标酒提价和直销占比提升带动吨价提高；公司控费提效成果显著，整体费用率下降 0.8个百分点至 7.1%，其中销售费用率、管理费用率分别下降 0.4、0.1个百分点，毛利率提升叠加费用率下行，净利率同比提升 1.5个百分点至 54.1%，盈利能力再创新高。2、现金流方面，22Q1公司销售收现 315亿元，同比 41.2%，一季度末合同负债为 83.2亿元，同比+55.8%，现金流持续向好。

改革动作持续落地，看好全年加速成长。1、公司 2022年先后推出珍品茅台和茅台 1935两款重磅新品，尤其是茅台 1935填补了公司千元价位空缺，将有效承接飞天茅台溢出价值，预计茅台 1935全年投放 2000-3000吨，对系列酒增长拉动明显；2、公司稳步推进渠道体系变革，22年 3月上线“i茅台”数字营销 APP，首批试销 4款产品（不含普飞），自营电商起到增强价盘掌控能力，打压炒作之风，带动吨价提升等多重作用，标志着茅台数字化营销体系的重要一步。3、公司坚持“五线发展道路”和“五合营销法”，明确 22年大踏步、高质量的发展基调，当前产品矩阵日臻完善，市场化改革持续落地，全年 15%的收入增长目标规划积极，有望从容且高质量完成；公司管理层锐意进取，治理优化下将最大程度释放出增长潜力，进入高质量发展新时代。

盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年 EPS 分别为 50.16元、59.22元、69.46元，对应动态 PE 分别为 35倍、29倍、25倍。公司 22年规划目标积极，改革动作持续落地，看好全年加速成长，维持“买入”评级。

风险提示：经济大幅下滑风险，新冠疫情反复风险。