安琪酵母：全球布局逐步完善，盈利能力环比好转

事件：公司发布2022年半年报，上半年实现营收60.9亿元，同比增长16.4%，实现归母净利润6.7亿元，同比下滑19.3%；其中二季度实现营收30.6亿元，同比增长18.7%，实现归母净利润3.6亿元，同比下滑7.9%。

海外业务收入快速增长，提价传导顺利。1、分品类看，酵母及深加工产品、制糖产品分别实现营业收入43.9亿元（+6.4%）、5.9亿元（+78.4%）。微生物营养、植物保护、电商、酵母抽提物、酿造及生物能源业务增速较快，营养健康、动物营养业务收入下滑。2、分渠道看，线下、线上分别实现营业收入39.3亿元（+11.9%）、20.9亿元（+24.2%），渠道结构及库存改善，持续维护老客户、开发新客户。3、分区域看，国内、国外分别实现营业收入41.1亿元（+8.9%）、19.1亿元（+34.2%）。海外市场增速环比改善，主要由YE、OEM贸易业务带动；国内业务平稳增长。公司产品出口163个国家和地区，为全球最大的YE供应商和第二大干酵母供应商。

糖蜜价格居高不下，盈利能力环比改善。1、整体毛利率26.7%，同比下降5.1pp，主要由于糖蜜供应持续紧张，采购成本大幅上涨，导致盈利能力有所减弱。2、费用率方面，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为6.1%、3.2%、4.7%，基本持平；财务费用率-0.3%，同比下降0.8pp，主要由于美元、卢布升值产生汇兑收益。

产能建设稳步推进，水解糖技术缓解成本压力。公司规划2022年实现收入126亿元、净利润继续稳步增长，2025年确保收入达200亿元。公司已在全球建立16个工厂，酵母发酵产能达到35万吨，在国内、全球份额占比分别为60%、15%，产销规模位居全球第二。1、国内方面，公司通过非公开发行募资14.1亿元，用于建设6.65万吨酵母及酵母抽提物类产能、5000吨酶制剂产能；拟投资11.2亿元建设普洱公司3.2万吨酵母及酵母抽提物类产能。2、海外方面，公司拟分别投资5.13亿元、2.02亿元用于建设埃及二期、俄罗斯二期项目，将分别增加2万吨、0.8万吨酵母产能。3、宜昌、柳州、崇左年产15万吨水解糖项目已进入设备安装阶段，随着自产水解糖代替糖蜜比例提升，成本压力将得到有效缓解。

盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为14.5亿元、17.6亿元、20.5亿元，EPS分别为1.67元、2.03元、2.36元，对应动态PE分别为29倍、24倍、21倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格或大幅波动；汇率或大幅波动。