万亿休闲零食扩容，辣味零食卫龙规模领先参考弗若斯特沙利文数据，国内休闲零食规模已达8251亿元，近5年年化增长6.1%，未来5年仍将持续蓬勃发展，实现6.8%的年化增长，到2026年休闲零食市场规模将达到11427亿元，行业持续扩容，给予各企业成长机遇。细分来看，卫龙聚焦辣味休闲零食，辣味休闲零食未来5年有望实现9.6%的年化增长，到2026年规模达到2737亿元，其中卫龙稳居行业第一，2021年市占率6.2%，有望随着行业发展持续扩大规模，强化竞争优势。细分到具体产品来看，辣条产业集中，参考智研咨询数据，2020年规模超过600亿元，卫龙一家独大，我们预计行业将持续规范和集中；魔芋类产品在国内人均消费量仍然偏低，魔芋的健康属性有望带动相关产品快速增长，推动魔芋产业发展。
大单品持续爆发，辣条之王+魔芋爽爆发卫龙成立于2001年，开创出辣条这一品类，并将辣条培育成国民大单品，卫龙成长为国民品牌，近几年研发推出了魔芋爽、风吃海带等多样化大单品，有望接档辣条成长，推动公司规模扩张。卫龙辣条已经发展成为30亿元的大单品，卫龙与辣条的强粘性将带动卫龙辣条产品规模和市占率提升，同时精装款占比持续提升，辣条业务量价齐升。魔芋爽正处爆发期，魔芋自带的健康、美味属性叠加公司独特的辣味调配，魔芋爽有望成为比肩辣条的大单品；风吃海带一经推出深受消费者喜爱，上市一年内销售额超亿元；魔芋爽和风吃海带的快速爆发也使得公司蔬菜制品实现从2018年的不足3亿元到2021年16.64亿元的飞跃式增长。卫龙打造大单品经验丰富，手握超级大单品辣条，爆发期大单品魔芋爽、风吃海带，陆续推出了鸭肉制品、溏心蛋和魔芋饼干等新品，有望借助大单品打造经验实现规模从五十亿元到百亿元的跨越。
线下重视下沉增量市场，线上培育储备新品公司初步形成了覆盖全国的销售网络，六大区域销售额均破5亿元，线下线上快速发展。公司线下渠道经销商数量达到1870家，已经覆盖73.5万个终端，公司将进一步向低线城市市场下沉 ，获取更多的增量市场，并且相较于全国范围内300万的目标终端，公司仍然具备较强的终端扩张潜力。公司线上收入占比已经提升至10.6%，线上渠道对公司进行新品研发与大规模生产及线下分销有重要的指导作用，公司通过线上渠道引入辣味肉松饼、辣条火锅、礼盒等诸多新款产品进行市场测试，储备新一代大单品。
盈利预测我们预计公司2022-2024年收入分别为48.44/58.29/67.59亿元，分别同比+0.5%/+20.3%/+16.0%；2022-2024年归母净利润分别为2.34/9.26/11.69亿元，分别同比-71.7%/+295.4%/+26.3%；EPS分别为0.10/0.39/0.50元，对应2022年12月19日收盘价8.85港元/股估值分别为79/20/16倍（汇率0.892），首次覆盖，给予“买入”评级。
· 风险提示行业竞争加剧、原材料成本高企、食品安全。
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