健盛集团点评报告：高基数下Q3收入承压，盈利能力向好

公司发布三季报：前三季度实现营收 18.2亿（+19.5%），归母净利润 2.69亿（+48.3%）；单 Q3收入 5.6亿（-7.7%），归母净利 8033万（+10.1%），扣非净利 9351万（+29.7%），非经常性损益主要是应收账款锁汇未交割部分带来的损失。Q3扣非净利率 16.6%，同比提升 4.8pct，环比提升 2.0pct，达到 2020年以来的最好水平。

棉袜：高基数下收入下滑，利润率延续高位预计 Q3棉袜收入约 4.1亿元，同比下滑中双位数，下滑主要系公司去年新开拓的客户 BOMBAS 于 21Q3集中出货（当季度棉袜收入增长 60%以上），导致今年基数较高；此外，棉袜终端销售基本在欧美市场，在消费环境低迷之下，客户为控制库存风险，下单相比 Q2较为谨慎。

预计 Q3棉袜毛利率延续 21年及 22H1的高水平（31%左右），扣非后净利率预计创历史新高（接近 20%），主要受益于去年下半年以来的多轮提价、客户结构改善及人民币贬值。

无缝服饰：中双位数增长，同比扭亏为盈预计 Q3无缝收入 1.5亿元，同比增长中双位数，增速相比上半年有所放缓，亦受到海外客户下单谨慎影响。预计 Q3无缝毛利率约 16%，净利率约 10%，同比扭亏为盈，但相比 22H1有所下滑，主要系越南工厂正处于建设投入期，产能尚不稳定。

展望：棉袜 Q4望重回稳健增长，无缝成长趋势明确从历史经验来看，棉袜作为低单价的生活必需品，受经济周期影响较小，短期出货量波动主要系客户调整库存水平，预计随着冬季（尤其圣诞节）到来，下游库存逐步降低后，出货节奏将恢复至正常。上半年未受大环境影响时，优衣库、阿迪达斯、GAP 等大客户均展现可观成长性，同时国内客户开拓较为顺利。

无缝方面，虽短期内新客户增量不及预期，但公司通过加强新产品（防晒服、袖套等）设计开发，推动优衣库、DELTA 增长超预期，验证了客户结构改善后单一客户波动的不确定性较以往明显降低。目前越南工厂产能储备充足，后续可根据订单情况快速响应，同时无缝盈利能力仍有较大提升空间。

盈利预测及投资建议：预计 22-24年营收 24.2/29.7/34.6亿元，同比增长18%/23%/17%，归母净利润 3.0/3.7/4.6亿元，同比增长 80%/24%/23%，对应 PE为 12/10/8倍。公司棉袜业务稳健、无缝成长趋势明确，当前估值具备性价，维持“买入”评级。

风险提示：海外需求不及预期，国内疫情反复