生猪行业估值已至周期底部，静待周期拐点。生猪板块在过去将近10年的时间里，逐步形成了以头均市值作为下行周期底部的重要参考指标之一，如果以2022年10月作为这一轮价格高点，当前已处在猪价下行期，这一轮股价走势呈现显著的左侧特征，即在猪价跌的过程中股价提前反映，在周期上行期股价出现回落。考虑到当下已步入下行期，对于股价底部或者安全边际的思考，我们如果以2023年景气度依然低迷作为出发点，当前股价对应的2023年头均市值均普遍跌至历次下行周期底部，从估值上来看，已经具有一定的安全边际。在猪价下行期，需要关注两个重点：1）价格何时跌至盈亏线？这决定了行业总体的方向是扩张还是收缩。2）能繁母猪何时转向？这决定了布局的时点。尽管步入下行期，但我们并不悲观，从历史上看，生猪属于强周期性行业，在未来数年内其周期属性依然持续存在。在当前估值底部位置，生猪板块已逐渐迎来配置窗口。历次周期里，总会有不同的猪企倒下，未来依然会存在。究其原因，是没有平衡好短期与长期的关系，固然，行业长期的方向是市占率的提升和行业结构更趋集中，但在短期内如果没有控制好成本，只强调扩张，将会带来较大的风险。对于这两者的平衡，将是未来投资生猪板块重要考量点。我们持续看好具有成本优势和扩张潜力的公司，重点关注牧原股份、温氏股份、巨星农牧、唐人神等。
白鸡左侧可布局。从2022年5月开始的引种收缩，会逐步传导至产业链中下游，当前父母代苗量已有下行，预计接下来会逐步影响到商品代苗-毛鸡-鸡肉，供给端拐点临近。鸡肉需求在2011年这一分水岭之后，先后受到速生鸡事件、福喜事件和人感染H7N9等多个黑天鹅事件影响后，消费者对于鸡肉的认知得到提升，行业也在逐步进化和成熟。对鸡肉的需求也恢复到正常，此外非瘟以来对猪肉的需求替代和预制菜等兴起，带动了鸡肉需求长期向好。白鸡行业是农业里对外依存度仅次于大豆的一个细分行业，引种受到疫情和品种质量的影响缺乏稳定性，对国内产业链影响较大。国产品种的推出，有利于国内产业链的稳定和发展，保障肉类供应安全。从历史上看，白鸡板块投资经历引种收缩——存栏下降——价格拐点三个阶段，通常来看，引种一旦形成确定性收缩的趋势，板块出现反转概率大。然而，在确定性的引种收缩阶段，月度引种节奏往往不尽相同，中途会存在一定波动，但这不会影响总体节奏，往往引种收缩阶段是最重要的投资阶段。看好白鸡板块的配置价值，推荐圣农发展、益生股份，建议关注禾丰股份、民和股份、仙坛股份、春雪食品、益客食品。
黄鸡景气超预期。黄鸡在过去两年来持续产能去化超20%，去化较为充分，黄鸡行业由于其鲜品消费属性，极少有类似于猪和白鸡冻品等库存，存栏情况较能反映行业真实的供应。从父母代鸡苗销售到商品代出栏接近一年，和母猪到商品猪差距不大，另一方面企业长期扩产意愿低，实际上游种源紧缺，景气高位预计维持1-2年以上。综合来看，短期而言，产能恢复慢带来景气度有望继续恢复至较高水平，长期关注行业往屠宰和冰鲜端的转型。推荐行业龙头温氏股份、立华股份、湘佳股份。
动保行业处于高景气阶段，新产品上市有望打开行业成长空间。从周期角度来看，2023年猪价很可能演绎前高后低的走势。虽然下半年有下行压力，但是考虑到生猪产能恢复速度低于预期，我们认为全年猪价仍然能维持在盈亏平衡线之上。养殖场（户）对动保产品的需求仍处于上升期，这将带动动保企业收入和利润端增长。从成长的角度来看： 1）非洲猪瘟疫苗一旦获批上市，预计将释放百亿级别的终端需求。动物疫苗行业的市场规模有望短期实现翻倍，从而带动相关企业经营业绩快速增长。2）国内宠物行业处于快速成长期，宠物疫苗的渗透率还处于较低水平。但随着宠物主科学养宠的意识增强以及行业政策的推动，国内宠物疫苗的渗透率上升是大势所趋。
“猫三联”疫苗属于宠物猫必打疫苗，市场竞争格局好，有可能成为国内动保企业弯道超车的突破口。2023年国产“猫三联”将完成临床试验，不排除能提前上市的可能。国产“猫三联”疫苗的毒株均来自于国内流行毒株，相比国外疫苗，保护率更高，更贴近宠物主的需求。因此，长期来看国产疫苗实现进口替代的可能性较大。拥用宠物疫苗产品储备、研发能力和销售渠道的动保企业将获得更大的发展空间。当前时点，动保行业兼具短期和长期配置价值，我们推荐科前生物、瑞普生物，建议关注申联生物、普莱柯和瑞普生物。
宠物行业属于高增长行业，根据《中国宠物行业白皮书》统计，宠物行业2011-2021十年期CARG为27.4%。2021年中国宠物市场规模已达2490亿元，较2020年同比增长20.1%，宠物经济对中国社会的消费持续发挥作用。国产宠物品牌多以代工起家，海外业务是头部企业营业收入的重要来源，根据海关总署数据，我国2021年宠物食品出口总额为78.86亿元，同比增长15.58%，但2022年三季度，受到欧美消费低迷的影响，宠物食品出口额环比下降，2023年海外消费有望改善，主要宠物板块公司如中宠股份、佩蒂股份业绩或可继续释放。随着公司国内业务的拓展，借助线上渠道和多样化营销方式，主要头部企业聚焦自主品牌打造，中宠打造以“顽皮”、“zeal真致”、“领先”为核心的品牌矩阵，佩蒂发展“好适嘉”和“爵宴”为核心的品牌矩阵，乖宝宠物则着重打造自主品牌“麦富迪”，国产宠物品牌建设渐见成效。我们认为国内宠物行业仍处于快速发展的基本面未变，国产替代仍为当期逻辑投资主线。随着资本集体涌入宠物赛道，我国头部几家宠物行业企业的上市计划在稳步进行中，头部企业与腰部国产品牌的发展差距或进一步拉大，存量品牌群雄逐鹿，行业格局迎来改善。我们认为随着中国宠物行业不断发展，市场集中度不断提高，宠物行业必将走出具有影响力的国产大品牌。
风险提示：疫情对需求构成冲击；国际政治经济环境变化风险；原料成本上升的风险；公司业绩不达预期的风险；海外经营风险；农产品价格波动过大的风险；研发失败的风险；动物疫病的风险；消费恢复不及预期的风险等。
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