欣贺股份：疫情短期拖累明显，看好中长期可比同店与电商增长

事件：公司公布年报及一季报，21年公司实现营业收入21.02亿元（+14.7%），实现归母净利润2.87亿元（+61.1%）。单Q4实现收入5.95亿（-2.0%），实现归母净利润0.42亿元（-29.0%）。Q1疫情扰动加剧，实现营业收入5.04亿元（-7.5%），实现归母净利润0.62亿元（-34.3%）。

单店店效持续提升，电商兑现高增预期总体而言，21年公司利润端表现好于收入端，存货周转天数改善明显。21年公司实现营业收入21.02亿元（+14.7%），实现归母净利润2.87亿元（+61.1%）。

全年实现归母净利率13.7%，为近5年峰值，YOY+3.94pct，主要系更高利润率的电商占比提升与线下门店持续提质增效所致。截至21年年末，公司存货余额同比下降14.2%，存货周转天数自464天下降至357天，减少107天，为近年来最好水平，主要系公司加强库存管理所致。

线下自营门店提质增效，电商兑现高增预期。分渠道来看：1）自营渠道渠道收缩，单店店效提升。21年实现收入14.63亿（+10.1%），自营收入占公司总体营收比例69.6%，渠道数量407家（较期初净减少12家），毛利率78.2%（YOY+1.2pct），根据我们的测算，单店店效提升13.4%，体现公司直营化之下的强终端零售管理能力。

2）电商渠道持续兑现高增预期。21年实现收入4.90亿元（+27.0%），在去年+46%增长的高基数上持续兑现高增预期，目前电商收入占公司总体营收比例23.3%，毛利率56.5%（YOY-0.5pct），与天猫、唯品会等电商平台保持积极稳定的战略合作关系。

3）经销渠道持续收缩。21年实现收入1.16亿元（+34.4%），占公司总体营收比例5.5%，渠道数量89家（较期初净减少16家），毛利率49.4%（YOY-14.3pct），主要系ANMANI（恩曼琳）/AIVEI 渠道调整所致。

单Q4而言，疫情与一次性费用导致利润承压。21年Q4收入/归母净利润同比下滑-2%/-29%，单季度毛利率67.5%，（YOY-3.2pct），单季度净利率仅7.0%（YOY-2.7pct）。原因包括：1）自21年下半年以来，疫情、洪灾、暖冬等因素频繁扰动，对公司经营造成一定外部压力。2）由于21年起，公司加大绩效激励，奖金发放一次性计入Q4费用，我们预计该部分费用为2000万-3000万。

22年以来疫情多点爆发拖累业绩疫情多点爆发，冲击显著。22Q1录得收入/归母净利润5.04亿元/0.62亿元，同比下滑-7.5%/-34.3%，单季度毛利率69.7%，（YOY-4.1pct），单季度净利率12.3%（YOY-5.0pct）。主要原因系疫情多点爆发，对以深圳、西安、上海等公司重点区域影响显著。其中，深圳为公司第一大区，西安虽仅零星病例但当地管控严格，对于公司的终端经营造成较大压力。

盈利预测及目标价空间我们长期看好公司管理的调整与数字化运营带来的红利释放，疫情虽短期扰动，但伴随公司人事变革初见成效、数字化升级、电商业务蓬勃发展，我们认为公司有望持续提升自身品牌势能。因一季度受疫情拖累，我们下调预期，预计公司22-24年实现归母净利润3.0/3.9/4.7亿，对应增速5%/28%/22%，对应估值为11/9/7X。结合公司增长质量和持续性，我们维持“买入”评级。

潜在风险因素疫情出现严重反复；