泸州老窖：符合预期延续高增，合同负债略有释放

事件：

公司2022年前三季度实现营业收入175.25亿元，同比增长24.20%；归母净利润82.17亿元，同比增长30.94%；扣非归母净利81.67亿元，同比增长30.12%；实际财报数据靠近预告区间上沿。

2022Q3单季度，公司实现营业收入58.60亿元，同增22.28%；归母净利润26.85亿元，同比增长31.05%；扣非归母净利26.71亿元，同比增长29.14%。

点评：

三季度核心产品带动延续高增趋势，未来多产品构成稳健增长抓手公司三季度延续上半年高增趋势，上半年实现归母净利55.32亿，同增30.89%，三季度在外部疫情扰动旺季的情况下，实现31.05%利润增长，展现充分韧性。公司三季度的增长主要依靠核心产品国窖1573量价齐升拉动。未来公司可依靠多个单品维持高增长，其中国窖系列当前已完成全年目标，全国化仍有空间；特曲系列中60版增速更高，另外近期新品红60抢占宴席市场。

费用率下降带动盈利能力进一步提升前三季度公司毛利率和净利率分别为86.78%和46.89%，同比提升0.48pct和2.41pct，延续上半年趋势。费用率方面，前三季度公司销售费用20.12亿，同增3.87%，销售费用率11.48%，同比减少2.25pct，主要系营收增速远高于销售费用增长；管理费用8.31亿元，同比增加20.33%，管理费用率4.74%，同比下降0.15pct。

现金流高增长，合同负债略有释放前三季度公司经营性现金流63.12亿元，同比增加59.56%，现金流增速相比半年度进一步提升。截至第三季度，公司合同负债金额达到19亿元，相比半年度环比减少4.3亿，略有释放，同比基本维持不变，势能仍足。将合同负债加回至营业收入，观察真实销售情况，2020-2022年前三季度，公司收入与合同负债合计值分别为128.30亿元、160.15亿元、194.25亿元，2022年相比2020年和2021年分别增加34.10亿元（+21.29%）和65.95亿元（+51.40%），真实销售情况积极向好。

盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-2024年营收分别为250.16/301.46/362.33亿元，同比增长21.2%/20.5%/20.2%；归母净利润分别为99.13/122.51/149.41亿元，同比增长24.6/23.6/22.0%；对应EPS分别为6.73/8.32/10.15元；对应当前股价PE分别为26/21/17倍。给予2023年30倍估值，目标价为250元，维持“买入”评级。

风险提示：疫情影响消费；批价大幅波动。