推荐逻辑：公司为国内三方支付领先企业，基于支付业务的B/C端流量和数字化生态系统积极拓展商户增值业务和到店电商业务。1）短期来看，低线城市持续渗透，叠加个人码新政催化下，公司强大品牌效应助力其支付业务实现远超行业的增长；2）中期来看，支付业务延伸出的全生命周期商户解决方案SaaS业务增长确定性强，商户数和ARPU提升空间广阔；3）长期来看，本地生活线上渗透率低，行业空间广阔，2022Q3，公司到店GMV增长至10.4亿元，环比增长29.6%，通过抖音/快手/微信视频号/APP等多渠道和多元化运营方式，到店业务有望成为公司业务第二增长极。
二维码支付行业稳增长，支付业务的业绩“压舱石”属性凸显。在低线城市持续渗透叠加个人码转经营码新政策推动下，预计2025年二维码支付交易规模为30.7万亿元，CAGR为25.7%。2022年单三季度，公司支付业务总交易额约人民币5408亿元，环比增长4.3%；截至2022年6月30日，触达消费者达10亿人，同比增长21.6%，C端流量持续增长是支付业务高增的基础。公司凭借合理的佣金分成模式和完善的生态系统，与渠道商绑定较深，且B端商户的转换成本较高，使得公司在支付业务上具备较高议价权，未来有望通过提升商户费率和降低渠道分佣率，进而实现利润水平的边际明显提升。
外延内生并举，到店电商业务加速拓展。2020年12月公司推出到店电商业务，目前拥有千千惠和乐商圈两大品牌，凭借其低价超值SKU的优势在C端拓展顺利。2022年三季度，公司到店电商业务拥有640万付费用户，月活跃用户（MAU）达2260万。此外，公司通过抖音/快手短视频平台，微信小程序和乐商圈APP多渠道转化，GMV实现环同比显著增长，2022年上半年，到店业务GMV达13.6亿元，环比增长315.3%；到店业务整体实现营收1.6亿元，同比增长259.4%，环比增长56.4%。
协同现有资源+入驻短视频平台，“货”找“人”商业模式成功跑通。公司积极发力商户端和消费者端，商户端：通过多平台触及多元化流量持续提升商户曝光度以及CPS定价契合小微商户引流需求的两大举措发力商户端。消费者端：通过严选低价超值SKU精准定位目标客群；复用支付流量+精准营销资源高效转化C端流量、多样化运营方式实现“货找人”模式以及社团营销深耕私域流量持续绑定消费者。目前抖音平台单业务盈利模式已跑通，其他平台有望加速复制，到店电商业务GMV有望实现爆发式增长盈利预测与评级。公司是国内三方支付业务领先企业，到店电商业务逐步进入收获期，我们预计公司2022-2024年EPS为0.57/0.97/1.25元。考虑到不同业务类型差距较大，因此我们采用分部估值：预计2023年支付和商户解决方案归母净利润为5.0亿元，考虑到公司在二维码支付行业具备较强的品牌效用，市场份额远超第二；并且商户解决方案成熟度远超可比公司，给予公司该业务2023年16倍PE；预计公司2023年到店电商业务的收入为7.0亿元，且该业务与支付业务和商户解决方案业务产生较大的协同效应，随着公司多平台运营成熟，未来增速可期，故给予公司该业务2023年4倍PS。综合PE与PS估值，对应2023年目标价为26.50港元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：支付行业竞争加剧；到店电商业务增长不及预期；疫情反复；商户解决方案转化不及预期等风险。
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