事项：
瑞幸咖啡于2022年11月22日发布2022年第三季度财报。
平安观点：
2022Q3核心财务指标：
1）营收38.95亿元，yoy+65.7%，再创单季度营收新高；其中自营收入27.61亿元，yoy+53.9%；加盟店业务8.99亿元，yoy+116.1%。
2）整体毛利率为63.01%，再创新高，上年同期为60.86%，上季度为61.74%。
3）经营利润5.85亿元，营业净利率15.0%，经调整营业利润6.94亿元，对应营业利润17.8%。
4）归母净利润5.29亿元；经调整净利润5.15亿元，对应经调整净利率13.2%。
5）Q3经营性现金流4.17亿元，创新高；期末现金+现金等价物合计39.93亿元。
2022Q3核心经营指标：
1）自营/加盟门店环比净增405/246家；截至三季度末总门店合计达7846家。
2）自营门店同店增长（SSSG）为19.4%。
3）门店层面的OPM（门店经营利润率）为29.2%。
“同店增长+开店累计”继续带来收入高增及盈利优化，加盟店利润分享同比增长达194.3%：公司在7-8月因疫情平均每天关闭门店约108家，9-10月平均每天关闭约330家的大背景下，三季度经营及业绩表现优异，我们认为主要来自于：1）同店增长，三季度SSSG为19.4%，主要系去年Q3基数高（公司爆品后第一个经营高峰），预计未来SSSG将逐步回归正常；2）开店的累计，去年Q2开始，公司进入开店高峰，新增门店的累计带动公司净利润从本年Q1开始，利润量级从本季度开始实现显著优化，三季度经调整净利率达13.2%，预计往后盈利的累计效应更强。3）加盟商利润分享对收入贡献逐步增加，Q3为1.45亿（yoy+194.3%，qoq+37.5%）。
毛利率再创新高，经营杠杆带动费用率持续下降，自营门店OPM保持高位：1）整体毛利率为63.01%，根据我们测算，自营门店毛利率在70%左右；2）公司销售费用率（不含履约）稳定在4%左右；3）管理费用为3.84亿（yoy+19.4%，qoq+12.3%），而经营杠杆带动管理费用率进一步下降，本季度为9.8%（yoy-3.8pct，qoq-0.5pct）；4）履约送餐费用本季度为4.33亿元，其中公司直营及加盟合计回收2.37亿，剩余补贴用户部分占45%，有所上升（22Q2不足40%）；5）自营门店OPM为29.2%（yoy+4.0pct，qoq-1.4pct），继续保持在接近30%的高水平。
新品持续迭代，产品势能强劲，用户增长/门店增长指标依旧亮眼：2）产品端，公司持续强化“专业+好喝”的产品策略，三季度持续推出爆款产品，如偷心西梅拿铁、青苹果丝绒拿铁及SOE瑰夏系列。2）“门店规模+持续推新”提升品牌吸引力，月均交易用户数持续增长，三季度为2510万（yoy+70.5%，qoq+21.2%），环比增长约400万。3）我们以用户增长/门店增长-yoy指标反映产品吸引力超过开店速度，该指标＞100%说明了存量门店的同店数据持续优化，22Q3该指标为183.86%依旧维持高位（22Q2为186.32%），说明公司门店产品势能依旧非常强劲。
赎回债券后不再承担任何有息负债，现有业务进入“现金牛”开启阶段：8月26日，公司宣布全额赎唯一未偿还的境外价值为1.099亿美元的2027年到期的9% B系列高级担保票据，偿还完毕后，公司已不再承担任何有息负债。公司现有业务现金流健康且盈利能力强，足够支撑新增门店的资本开支，现有业务进入“现金牛”开启阶段，运营灵活性再度提高。
尽管受疫情扰动，预计10月仍维持Q3的高增趋势，对全年业绩保持乐观：尽管受目前国内多地疫情爆发扰动，10月以来关店进一步增长，但公司推出的生酪拿铁实现创纪录式爆发，与JOJO联名极其成功，上市首日实现销量131万杯（椰云首日为66万杯）、上市首周销量达659万杯，我们预计10月仍维持Q3的高增趋势，对全年的业绩增长保持乐观。
投资建议：我们认为瑞幸是国内咖啡行业具有领先优势的公司，产品-价格-渠道-品牌与行业竞对手相比有优势且模式穿透力极强，目前历史问题基本解决，经营数据稳步向上，并进入高质量发展阶段；目前瑞幸门店数达7846家，伴随拓店稳步推进，万店触手可及，作为稀缺的全国性消费连锁品牌，未来可期。
风险提示：1）转板不及预期风险；2）政策风险；3）管理层变动风险；4）行业竞争加剧风险；5）咖啡完成下沉市场的空间突破有待进一步验证，或将导致拓店不及预期；6）食品安全风险；7）疫情影响超预期风险；8）原材料成本大幅上涨影响盈利风险。
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