京东物流：3Q22并表德邦，盈利能力企稳回升

3Q22，京东物流录得营业收入 358亿元，同比增速接近 40%，NonIFRS 利润为 4.5亿，去年同期亏损近 6亿。

收入：公司 3Q22收入为 358亿元（30.5%来自京东集团，69.5%来自其他客户），同比增长 38.9%，总收入的增长受来自 ISC 客户收入增加 6.6%以及来自其他客户收入增长 102.8%所驱动。ISC 客户收入增长主要受到外部 ISC 客户数增长及 ARPC 增加带动。带来收入贡献的外部 ISC 客户数量从 3Q21的 56616名，增长至 62629名，对应 ARPC 由 109060元增长至 115195元。3Q22来自其客户收入为 175亿元，同比增长 102.8%，主要由于公司快递快运业务增长及合并德邦集团带来。

利润：公司 3Q22Non-IFRS 利润为 4.5亿，去年同期亏损 5.7亿。公司 3Q22经营成本为 331亿元，同比增长 35.3%，与收入增速趋势一致。3Q22录得毛利率 7.4%，录得净亏损 1.49亿元，但根据 NonIFRS 准则，录得利润为 4.5亿，同比扭亏。

并购德邦，业绩增辉。3Q22德邦贡献的并表收入约为 58亿元。德邦股份 3Q22实现归母净利润 2.56亿，7月 26日开始并表，我们认为德邦并表对公司业绩有较大贡献。

盈利预测与建议：我们预计 ，2020-2025年，公司外部收入复合增速将达到 39.3%，超过公司 27.9%的总收入复合增速，其中 2022年公司总收入达到 1354亿元/+29.3%YoY，外部收入达到 871亿元/+47.4%YoY。我们预计，2022年，公司的 Non-IFRS 净利润有望实现盈亏平衡，达到 370万元。由于公司处于产能爬坡、业务高速扩张期，我们仍采用 PS 估值法，给予公司 2023年 1.2倍 PS（原为2022年 1.5x PS），上调公司目标价至 37.1港币(原目标价 34.5港币，上调 8%)，维持优于大市评级。

风险提示: 疫情影响，宏观经济增长低于预期，业务拓展不及预期，车辆及设备利用率低于预期，人力成本大幅提升。

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