千味央厨三季报点评：毛利率稳中有进，大单品+经销商培育成效显著_股票频道

事件22Q1-Q3实现收入 10.3亿元（+16.0%），归母净利润 0.7亿元（+23.1%）。22Q3实现收入 3.8亿元（+19.2%），归母净利润 0.2亿元（+18.9%）。

投资要点单季营收增速环比改善，大单品策略+头部经销商培育计划成效显著1）分大单品看，前三季度油条（排除百胜中国）/蒸煎饺/蛋挞/米糕增速预计约为 28%/120%/40+%/50%；其中蒸煎饺增长迅猛，判断全年有望冲刺 2亿销售目标；除蛋挞外的产品实现快速增长主要来自小 B 端贡献。烘焙类产品中，百胜中国仍为核心增长力量，体量 1亿以上。2）分渠道看，前三季度经销/直营渠道占比 64.4%/35.6%，直营比例环比提升。我们预计除百胜中国外，前三季度直营客户收入增幅约 20%。同时经销渠道仍占主导，预计前三季度增速约 30%，为业绩核心增长动力。头部经销商渠道增长势头强劲，预计 1-9月前 20位经销商收入增幅超 50%，公司发力经销商培育计划成效显著。

成本压力缓和推升毛利率，或延续稳中有进态势22Q3毛利率/归母净利率 23.1%/6.3%，同比+0.7/0.0pct，毛利率环比改善主因原料成本压力缓和，拆分来看，原料成本/产品结构升级/生产工艺调整预计分别贡献 60%/30%/10%。22Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率4.3%/8.8%/1.1%/0.2%，同比+0.7/+0.1/+0.4/-0.4pct。销售费用增加预计主因公司为提升销售收入或抢占市场份额，加大营销投入开发小 B 客户。

产品+渠道+产能多点发力，Q4及明年表现需重点关注疫情恢复展望未来，1）渠道端：随着 22Q3肯德基销售恢复及推新加速，百胜中国有望拉动大 B 渠道实现业绩复苏，预计全年小/大 B 端营收增速分别约为 30%/15%，同时叮咚买菜等新零售渠道客户后续开拓表现值得期待；2）产品端：油条+蒸煎饺+米糕大单品策略有望推动业绩增长。同时产品结构升级有望对冲部分成本波动，判断后续毛利率或将延续稳中有进态势；3）产能端：芜湖投产后产能完全释放达 5万吨，约 4-5亿产值；新乡工厂处于建设阶段，预计 23年 6-8月投产，预计产能 8万吨；预计未来每年产能增幅 5万吨左右（约 5亿产值），产能有序扩张蓄力成长。

盈利预测与估值预计公司 2022-2024年公司收入分别为 15.2、18.7、23.1亿元；归母净利润分别为 0.99（还原股权激励费用后预计为 1.15）、1.25、1.61亿元；按照 10-24日收盘价，对应 PE 分别为 44（还原股权激励费用后对应为 38）、35、27倍。

风险提示疫情改善不及预期；市场竞争加剧；原材料成本波动。