康缘药业：重点品种快速增长，公司业绩拐点明确

事件：公司发布2022年3季报，2022年1-9月公司实现营业收入31.25亿元（+20.97%），归母净利润2.81亿元（+35.83%），扣非后归母净利润2.63亿元（+27.30%）。

3季度业绩增长提速，盈利能力进一步提升。分季度来看，3季度单季公司实现营业收入10.28亿元（+26.25%），归母净利润0.70亿元（+47.48%），扣非后归母净利润0.61亿元（+38.70%），业绩增长提速，我们认为主要是由于：（1）3季度国内疫情形势较为平稳，其中公司核心销售区域华东地区1-9月收入增速9.68%，1-6月收入增速为7.19%，呈现边际改善趋势；（2）22Q3公司扣非净利率为5.96%，同比增加0.54pct，其中销售费用率下降1.58pct，管理费用率下降0.73pct，财务费用率下降0.53pct（主要受益于有息负债降低），公司盈利能力进一步提升。

口服液保持高速增长，多个新产品销售金额快速提升。分产品来看，22年1-9月口服液（主要是金振口服液）收入同比增长71.52%，其中3季度收入同比增长126.38%，与22Q1和22Q2相比增长加速，预计未来2-3年有望保持较快增长。22年1-9月片丸剂收入同比增长23.49%，预计主要受益于参乌益肾片的放量。22年1-9月颗粒剂、冲剂收入同比增长64.86%，主要是受杏贝止咳颗粒销售额增长带动。22年1-9月凝胶剂收入同比增长554.40%，主要是由于筋骨止痛凝胶放量。目前带动公司业绩增长的主要为基药品种（金振口服液、杏贝止咳颗粒）和近年来新进入医保目录的品种（筋骨止痛凝胶、参乌益肾片），均为口服剂型，体现出公司业绩增长动能实现转换，销售改革成效显著。

盈利预测和估值。我们预计2022-2024年公司营业收入分别为45.42、55.14和65.12亿元，同比增速分别为24.5%、21.4%和18.1%；归母净利润分别为4.08、5.13和6.26亿元，同比增速分别为27.2%、25.8%和22.0%，以9月30日收盘价计算，对应PE分别为18.6、14.8和12.1倍，维持“买入”评级。

风险提示：中成药集采降价幅度超预期；疫情影响药品销售；销售改革效果低于预期。

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