万华化学：原料成本承压影响短期利润，逆势扩张看好未来成长

事件：公司发布2022年中报，报告期内实现营业收入891.19亿元，同比+31.72%，实现归母净利润103.83亿元，同比-23.26%，一、二季度分别为53.74、50.09亿元，分别同比-18.84%、-27.5%。

原料成本承压影响短期利润。2022年上半年，受俄乌冲突，以及新冠疫情等因素影响，国际原油、天然气、煤炭等基础能源价格维持高位，推升公司主要产品销售价格同比上涨，同时随着公司PO/SM、聚醚等新产能投产以及海外市场销量增长，2022年上半年公司实现营业收入891.19亿元，比上年同期上升31.72%。但原料端成本上涨幅度大于产品价格上涨幅度，叠加欧洲BC公司能源成本同比大幅增加，主要产品毛利率同比下降，2022年上半年实现营业利润126.63亿元，比上年同期下降21.55%；实现归属于上市公司股东的净利润103.83亿元，比上年同期下降23.26%。

精细化学品及新材料板块体量及盈利能力日益增强。2022年上半年，精细化学品及新材料板块产量、销量、营收分别为46万吨、44万吨、104.41亿元，分别同比+28.8%、+33.0%、58.4%。板块营收占比达到11.72%，毛利占比达到18.2%。同时，上半年受原料成本高企及需求减弱的影响下，聚氨酯板块毛利率同比大幅下滑18.1pct至28.2%，石化板块同样同比大幅下滑12.72pct至5.28%，而精细化学品和新材料板块毛利率稳中有升，同比上升0.1pct至28.59%，表现出稳健的盈利能力，公司投入和培育多年的板块正在逐渐贡献收益，我们看好精细化学品及新材料板块未来的盈利能力以及带来的利润增长空间。

高研发投入及持续的资本支出保障长期成长。尽管公司主营产品需求弱势，成本大涨业绩承压，并没有阻碍公司扩张的脚步。2022H1公司研发投入达到15.3亿元，同比+25.2%，资本支出达到135.99亿元，同比+20.4%。高端硅共聚PC项目顺利投产，尼龙12、香精香料、福建MDI、眉山磷酸铁锂正极材料等项目全力推进。4月9日公司公告将投资231亿元建设蓬莱工业园高性能新材料一体化项目，未来成长空间巨大。

投资建议：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为220.02/266.00/310.28亿元，EPS分别为7.01/8.47/9.88元，对应PE分别为12/10/9倍，考虑公司虽身处周期行业，但自我造血，持续强资本支出推动公司中长期成长，维持“买入”评级。

风险提示：产品价格大幅下滑，新项目进展不及预期。