富安娜公司简评报告：疫情下经营韧性凸显，业绩高质量增长可期

事件： 公司发布 2022年半年报， 2022上半年实现营业收入 13.35亿元，同比+2.06%；实现归母净利润 2.11亿元，同比+0.68%。

点评：

上半年实现稳健增长，加盟渠道韧性凸显。 分渠道看， 2022H1公司直营/加盟/线上渠道分别实现收入 3.33/3.31/5.64亿元，同比分别增长 0.4%/12.3%/0.6%，收入占比分别为 25%/24.8/42.3%。 线上渠道中，天猫/京东/唯品会分别占比 30.7%/32.2%/16%。从线下渠道看， 22H1公司直营/加盟门店分别净+4/-13家至 474家/1042家。 公司自 19年以来对加盟商库存优化调整， 该渠道增长主要受存量门店贡献，体现成熟经营商在疫情下具备较强韧性。单季度看， 22Q2公司实现收入 6.65亿元，同比-2.34%；

实现归母净利润 1.06亿元，同比-9.7%。 收入和业绩同比下滑主要由于Q2部分一、二线城市封控，对门店运营和物流发货造成显著冲击。

费用管控良好， 盈利能力稳健。 2022H1公司毛利率同比-3.4pcts 至52.8%， 主要受会计准则变动影响， 其中直营/加盟/线上毛利率分别-0.72/+0.13/-0.56pct 至 65.8%/ 49.9%/44.8%，疫情下盈利能力稳健。 销售/管理/财务/研发费用率分别-1/-2.7/-0.6/+1.5pcts 至 26.4%/4.4%/-0.3%/3.5%，管理费用率下降主要由于去年同期计提股权激励及第三方服务费用；财务费用率下降主因计提大额存单利息收入。 综合影响下，净利率同比-0.2pct 至 15.83%。 22H1公司存货规模同比-6.9%至 8.68亿元， 存货周转天数-25天至 240天，应收账款周转天数-1天至 23天， 营运能力稳健。

全渠道精细化管理为高质量发展奠定基础。 线下渠道方面， 公司直营门店在一、二线城市综合布局， 注重精细化管理，同时严格通过账期管理把控加盟商的市场终端趋势。 22H1公司直营渠道会员人数 145万+，会员复购率 34%，会员客单价 1400元。 线上渠道方面，在电商流量格局变化较大的背景下， 公司的电商团队以净利润率为考核促进业务的健康发展，盈利模式安全垫较高，管理团队制定市场策略的空间较大。

投资建议： 公司是国内家纺领军企业，全渠道精细化运营下，业绩高质量增长可期。 考虑到疫情及消费环境仍有不确定性， 我们下调公司盈利预测， 预计公司 22/23/24年归母净利润为 5.9/6.9/7.8亿元（原预测值为6.3/7.2/8.2亿元），对应当前市值 PE 为 10/9/8倍， 维持 “买入”评级。

风险提示： 疫情影响消费， 行业竞争加剧， 原材料价格大幅波动。

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