古井贡酒：Q2延续高增长，徽酒龙头势能快速崛起

事件：公司发布2022年半年度报告，22H1公司实现营业总收入90.02亿元，同比增长 28.46%；归母净利润19.19亿元，同比增长39.17%；扣非归母净利润18.89亿元，同比增长41.15%；22Q2单季度实现营收37.28亿元，同比增长29.55%；归母净利润8.20亿元，同比增长45.32%；扣非归母净利润7.99亿元，同比增长48.97%。

持续推进“全国化、次高端”战略，产品结构再升级，市场结构再优化。分产品看，22H1年份原浆系列/古井贡酒/黄鹤楼分别实现营收67.05/9.01/6.31亿元，分别同比增长32.26%/11.80%/8.53%；年份原浆系列/古井贡酒/黄鹤楼毛利率分别同比变动+1.95/+1.47/-0.16pct，销量分别同比增长24.45%/14.09%/14.64%，古井贡酒系列量价齐升，产品结构进一步优化。分区域看，22H1华北市场/华中市场/华南市场/国际市场分别实现营收6.09/78.77/5.04/0.12亿元，分别同比增长20.61%/30.74%/6.87%/109.97%，华中大本营市场增速仍然较快，华北拓展迅速，公司在稳固省内龙头地位的同时逐步推进全国化。经销商数量方面，华北/华南/华中经销商数量分别净增加54/31/-1家，经销商总数净增加86家，达到4093家。

费用率稳中有降，毛利率、净利率均有提升。22H1公司毛利率77.53%，同比提升1.13pct。费用端，22H1销售费用率/管理费用率分别为28.83%/6.21%，分别同比下降0.11/0.46pct。其中，销售费用中的综合促销费达10.57亿元，同比增长54.18%，职工薪酬4.99亿元，同比增长29.46%。上半年税金及附加比率同比下降1.09pct，毛利率提升和费率下降共同拉动净利率提升，上半年净利率21.91%，同比提升1.09pct。22H1公司合同负债34.28亿元，较第一季度减少12.64亿元，预计与第一季度客户打款积极性高，第二季度发货确认收入有关。

徽酒龙头全国化次高端势能快速崛起，维持“买入”评级。安徽省内消费升级趋势明显， 省外处于快速扩张期， 预计22-24年公司营业收入分别为159.29/185.30/210.32亿元，归母净利润分别为29.80/36.47/44.06亿元，EPS 分别为5.64/6.90/8.33元，当前股价对应22-24年PE 为45.20x/36.93x/30.57x，维持“买入”评级。

风险提示：疫情再次反复；省内市场竞争加剧；省外开拓不及预期。

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