事件：公司发布2022年半年度报告。报告期内，公司实现营收29.73亿元，同比上涨81.87%；归母净利润2.14亿元，同比下降18.17%；基本每股收益0.53元/股。其中，公司第2季度单季实现营收16.42亿元，同比上涨87.98%；归母净利润1.11亿元，同比下降25.36%。
纸浆价格大幅上涨，致毛利率同比下行。报告期内，公司综合毛利率为15.15%，同比下降9.89pct。其中，22Q2单季毛利率为14.1%，同比下降10.86pct，环比下降2.33pct。2022年上半年，公司毛利率同比大幅下滑，主要是因为：受芬兰工人罢工、智利MAPA项目延期投产等影响，纸浆价格大幅上涨。
期间费用率同比上涨，净利率同比快速下滑。费用率方面，报告期内，公司期间费用率为6.27%，同比上涨2.07pct。其中，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.18%、1.37%、2.53%、2.19%，分别同比变动-0.02pct、-0.08pct、1.09pct、1.08pct。公司期间费用率同比上涨，主要是因为：1）融资规模扩大、计提可转债利息及汇兑损失导致财务费用率增加；2）研发活动增加导致研发费用率提升。净利率方面，2022年上半年，公司净利率为7.19%，同比下降8.78pct；22Q2单季公司净利率为6.73%，同比下降10.22pct，环比下降1.01pct。
产能扩张逐步落地，规模优势实现业绩成长。公司已建成8条原纸生产线，拥有135万吨产能，其中，食品包装纸占78万吨，公司为细分板块龙头；格拉辛纸占21万吨，产能为行业第一；文化纸、转印纸、描图纸分别占30万吨、5万吨、0.7万吨。报告期内，公司完成机制纸产量、销量分别为50.91、49.46万吨，分别同比增长77.01%、96.59%。同时，公司推进浆纸一体化建设，30万吨化机浆项目将于2024年3月前完工；同汉川政府签订年产449万吨（155万吨纸浆、294万吨机制纸）浆纸一体化项目，将于6~8年全部建成投产。
行业竞争格局优良，看好未来提价改善盈利。特种纸以木浆为主要原材料，上半年浆价大幅上涨制约行业盈利，龙头企业针对细分产品进行多次提价，优良竞争格局支撑提价顺畅落地。我们认为，当前浆价高企背景下，特种纸企业未来仍有望通过提价传导成本压力，进而带动下半年盈利修复。
投资建议：公司深耕特种纸行业优势显著，持续推进浆纸一体化产能布局，产能扩张深化规模优势并带动营收增长，纸浆自给实现盈利中枢抬升，未来成长性显著，预计公司2022/23/24年能够实现基本每股收益1.43/1.77/2.24元/股，对应PE为12X/9X/7X，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。
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