哔哩哔哩-SW：社区生态持续繁荣，增值及广告业务彰显韧性

2022 年9 月8 日，公司发布2022 年Q2 业绩公告，2Q22 公司收入49.08亿元/yoy+9%，NON-GAAP 归母净亏损19.64 亿元，亏损率40%，环比-7.3pct。公司已申请于港交所主板转为主要上市，预计10 月3 日生效。

评论 用户创新高，实现高质量成长。主要体现在两方面：1）Story-mode 带动用户增长和用户活跃度提升，月活创新高，活跃用户粘性提升。2Q22 公司月活用户3.06 亿/yoy+29%，日活用户8350 万/yoy+33%，DAU/MAU同比提升0.9pct 至27.3%，用户日均使用时长89 分钟，同比增加9 分钟；2）用户增长并非通过提高销售费用达到，公司2Q22 销售费用11.72 亿元/yoy-16%，销售费用率持续优化至23.9%，同比-7.3pct，环比-0.9pct。

游戏增长承压，增值服务和广告业务体现出较强韧性。分业务看，公司2Q22 游戏收入10.46 亿元/yoy-15%，主要由于缺少独家发行新游上线；增值服务21.03 亿元/yoy+29%，由付费用户数增长带动，当期公司用户付费率9%；广告收入11.58 亿元/yoy+10%，主要由于哔哩哔哩作为广告渠道的认可度提升+广告效率继续提升；电商及其他收入6.01 亿元/yoy+4%。

收入结构变化致毛利率下降，组织结构优化及项目优化致费用率增加。公司2Q22 毛利率15%，同比-7.0pct，环比-0.9pct，主要由于当期增值服务收入占比同比+6.5pct 至43%，而该业务的收入分成成本较高。2Q22 公司营业成本41.71 亿元/yoy+19%，其中收入分成成本20.68 亿元/yoy+18%；管理费用率13%，环比+2.2pct，研发费用率23%，环比+3.1pct。

投资建议 我们预计2022-24 年收入226.0/296.9/371.9 亿元，NON-GAAP 净利润-73.0/-47.6/-17.9 亿元，EPS 为-20.1/-12.5/-4.5 元，维持“买入”评级。

风险提示 用户及会员增长不及预期；游戏上线不及预期；疫情反复导致广告需求恢复不及预期；降本增效不及预期；UP 主流失风险

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