背靠白酒产销大省，洋河领跑苏酒企。江苏是白酒产销大省，2018年白酒产量达 69万千升，全国排名第二，产量占全国白酒总产量 8%。洋河前身为国营洋河酒厂，总部位于江苏宿迁，是苏酒的领军酒企。公司于 1979年获评“中国八大名酒”，2003年首创以“味”为主的绵柔味型，成就了白酒行业“茅五洋”与“酱浓绵”的双格局。公司经历两次股改及数次收购，目前洋河股份控股双沟酒业、贵州贵酒与厚工坊，公司实控人为宿迁市国资委，股权架构稳定。
经历两次深度调整，改革红利加速释放。洋河发展历程中共经历两次深度调整：1）2012-2014年，受“限制三公消费”政策影响，白酒全行业业绩遭受重创，洋河营收亦出现显著下滑，公司发力腰部产品，同时注重品牌塑造，做好次高端及以上产品的培育；2）2019-2020年：随着公司市场扩张，产品结构老化与渠道利益冲突问题日益凸显。洋河于 2019年起主动变革，产品上重新梳理产品矩阵、全面升级核心单品，渠道上建立“一商为主、多商配合”模式，实现厂商共赢。2021年起调整基本结束，内外理顺后的洋河势能加速，营收结构与利润空间逐步优化，未来业绩有望持续稳健增长。
三大品牌实现全价位段覆盖，核心单品升级打造业绩增长曲线。公司目前的产品矩阵包含洋河、双沟与贵酒三大品牌，自上而下占据不同价位梯度，实现各价位带消费人群的全覆盖。蓝色经典作为洋河核心绵柔型产品，拥有优越的消费者基础，公司以梦 6+作为改革核心抓手抢占市场空白价位带，并先后推出梦 3水晶版与天之蓝升级版布局次高端关键价位带，今年8月又宣布上市海之蓝升级版，实现对蓝色经典系列产品结构的全面升级，为业绩打造长期可持续增长曲线。
渠道深度转型，多元化创新营销。洋河在营销管理方面具有极强的学习进化能力。自 2003年以来，洋河不断探索和挑战充满活力的高效渠道管理模式。“酒店盘中盘”、“4x3”终端渠道管理模式、厂商“1+1”、“522”极致化工程等见证着洋河的周期性发展，已经刻下了洋河的烙印。目前洋河已初步构建“一商为主、多商配合”的新生态体系，产品价格管控得当，竞争逐步有序，库存压力减小，进一步实现厂商互利共赢。除传统渠道打法持续变革外，洋河还不断推进数字化营销策略，通过扫码返红包活动，一方面在一定程度上降低经销商跨省低价窜货的可能性，并进一步刺激终端推销产品力度，另一方面可以获取消费者脱敏消费数据，实时把握终端动销情况。
投资建议：改革成效逐步显现，看好苏酒龙头长期表现。洋河于 2019年至今进行改革调整，当前以梦 6+为主导的梦系列产品在省内已基本完成更新迭代，价格趋稳，库存水平良好，梦 3水晶版、天之蓝升级版、海之蓝升级版紧随其后，后期有望在省外市场实现升级放量。21年管理团队更新后，员工持股计划落地，公司整体活力提升。我们看好洋河作为苏酒龙头的后期改革成效及业绩表现，预计公司 2022-2024年 EPS 为 6.39、7.68元、9.10元，9月 7日股价对应 PE 分别为 23.2X、19.3X、16.3X，首次覆盖，给予“推荐"评级。
风险提示：1）次高端竞争激烈，高端运营不及预期。白酒行业马太效应日益显著，如果不能在次高端竞争中占据有利地位，其收入和利润情况很有可能受到影响。2）疫情反复风险。疫情反复将对次高端等消费场景产生冲击，可能影响公司业绩。3）提价风险及压货风险。如果洋河提价造成较大的市场反应，其有可能面临销量不及预期和压货风险。4）食品安全问题。如果白酒出现食品安全问题，洋河的销售会受到影响。
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