财务端：龙头强者恒强，行业毛利率上行。我们选取化妆品板块10家代表公司进行分析。22H1行业营收/净利润分别yoy+16%/+8%至163亿元/18亿元，22Q2行业营收/净利润分别yoy+10%/-4%至85亿元/9亿元；22H1行业毛利率yoy+0.5pct至63.0%，归母净利率yoy-0.8%至11.1%；单Q2行业毛利率yoy+0.8pct至63.4%，归母净利率yoy-1.5%至10.2%，毛利率增长主要受益于头部品牌大单品策略持续优化产品结构。品牌商板块22H1销售/ 管理/ 研发费用率yoy 分别+0.2pct/-0.4pct/+0.6pct 至44.3%/6.3%/3.2%，22Q2销售/管理/研发费用率yoy分别-0.1pct/-0.1pct/+0.9pct至45.8%/5.6%/3.3%，研发加码人才、专利原料配方、新技术建设。
经营端：国货抢占国际品牌份额，全渠道运营能力优异。国际大牌在华GMV增速由17-19年的30%-40%下降至21年的20%左右，国货接棒高速成长，22H1珀莱雅/薇诺娜营收yoy分别+43%/+44%至21亿元/20亿元。天猫美妆大盘进一步收缩，龙头品牌表现坚挺，22H1珀莱雅/薇诺娜分列天猫美妆第7/第11。珀莱雅凭强运营能力占据抖音渠道先发优势，头部功效型护肤品牌起量明显，龙头品牌渠道控价能力优异，自播增强驱动把控力。
投资建议：化妆品国货崛起趋势持续，国货加码研发产品力持续提升，渠道运营能力优势明显，根据Wind一致预测，珀莱雅/贝泰妮/华熙生物22-24 年预测营收增速CAGR 分别25%/34%/34% ， 归母净利润CAGR 分别26%/35%/31%。珀莱雅组织+产品+营销全方位年轻化升级，618斩获多平台国货TOP1，彩棠贡献第二增长极，平台型集团之路可期。贝泰妮强绑定“敏感肌”，拓展“敏感+”防晒、美白、抗衰产品，后续子品牌薇诺娜Baby持续放量及Q3高端抗衰品牌AOXMED上市表现可期。华熙生物坐拥透明质酸龙头厂商IP，功效护肤品加速起量，加码合成生物学和胶原蛋白新材料。科思股份产品提价顺畅盈利改善，产能利用率提升，全球需求强势复苏下产能扩张加品类拓展贡献增量。
风险提示：疫情影响消费需求，行业监管趋严，行业竞争加剧。
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