华鲁恒升：成本优势兼具韧性和弹性，新项目持续拓展成长空间_股票频道

事件：公司发布 2022年中报，报告期内实现营业收入 165.34亿元，同比+42.38%，实现归母净利润 45.10亿元，同比+18.64%，Q1/Q2单季度分别为 24.29/20.81亿元，分别同比+54.13%/-6.49%。

二季度产品价格和价差涨跌互现，业绩符合预期。2021年 10月，公司30万吨/年己内酰胺项目和 30万吨/年碳酸二甲酯项目陆续投产，2022Q2与 2021年同期相比在产品产销量方面有所增长。价格方面，2022Q2年公司主营产品尿素/醋酸/己二酸/DMF/异辛醇/乙二醇均价分别为3069/5232/12052/13445/12490/4922元/吨，同比+52.2/-20.6/33.38/32.25/-3.74/11.59%。虽然大部分产品价格出现了同比上涨，但是由于原料煤、苯、丙烯等原料价格上涨幅度很大，各产品价差表现出现分化，其中尿素价差同比扩大，而醋酸、异辛醇、乙二醇价差则同比收窄，各产品价差分别为 1961/3373/2172/8925/4939/-1149元 / 吨，同比 +38.6/-40.89/5.39/10.54/-31.29/-313.72%。2022Q2毛利率为 32.38，同比下滑9.88pct，净利率为 24.71%，同比下滑 8.96pct。

煤气化平台的降本和柔性生产使得公司业绩兼具韧性和弹性。2020年全球疫情蔓延、原油价格暴跌，化工品价格大幅下跌，但公司充分发挥一头多线柔性生产的平台优势和显著的成本优势，产销量保持稳定，控制业绩下滑，在周期低谷体现出强大的韧性。2021年随着全球经济和需求复苏，油价和化工品价格进入上涨周期，公司盈利快速修复并实现大幅上涨，在周期高处又体现出强大的弹性。

新建项目确保长期成长。2022H1公司固定资产投资达到 26.28亿元，同比+70.5%，处于规模快速扩张期。公司积极推进项目建设，高端溶剂、尼龙 66等项目陆续开工建设，预计分别在 2023年和 2024年建成；荆州基地项目一期按计划推进（包括 100万吨/年尿素、100万吨/年醋酸、15万吨/年混甲胺、15万吨/年 DMF 产能），预计 2023年底建成投产，同时签订绿色新能源项目投资协议，着手准备二期项目的启动工作。项目陆续建成投产将保障公司长期成长性。

投资建议：我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为84.82/87.23/109.29亿元，EPS 分别为 4.02/4.13/5.17元，对应 PE 分别为7/7/5倍，考虑公司虽然具有周期性，但是周期低谷有韧性、周期高处有弹性，同时兼具成长性，维持“买入”评级。

风险提示：产品价格大幅下滑，新项目进展不及预期。