事件： 近日，公司发布 2022年半年报，实现营业收入 67.51亿元，同比减少 28.11%，实现归母净利润 0.17亿元，同比减少 95.59%。
产品结构调整，公司上半年营收、利润均同比下滑。公司上半年实现营业收入 67.51亿元，同比减少 28.11%，实现归母净利润 0.17亿元，同比减少 95.59%。上半年公司毛利率 8.24%，同比减少 3.80pct。其中，二季度营业收入 52.26亿元，同比减少 17.21%，归母净利润 558.82万元，同比减少 97.44%，毛利率 7.31%，同比减少 3.00pct，环比减少3.86pct。公司营收和利润均有明显下滑，主要和产品结构调整及部分产品订单、公司直升机部分型号订单减少有关。根据公司 2021年度股东大会资料，公司预计 2022年实现营业收入 166.21亿元，同比下降23.72%，预计实现归母净利润 3.29亿元，同比下降 63.93%。
期间费用明显降低，存货和合同负债减少。2022H1公司期间费用 4.93亿元，同比减少 27.24%。其中，销售费用 0.61亿元，同比减少 3.69%，主要是本期包装费及广告费下降所致。管理费用 3.22亿元，同比下降17.45%，主要是本期人员薪酬下降所致。财务费用同比减少 0.11亿元，主要是利息收入增加所致。研发费用 1.23亿元，同比减少 45.42%。公司存货 142.89亿元，同比减少 6.57%，较期初减少 9.88%。公司合同负债 23.16亿元，同比减少 39.09%，较期初减少 1.02%。
经营活动现金流减少，筹资活动现金流明显增加。公司经营活动现金流量净额为-23.83亿元，同比减少 21.70亿元，主要是本期来自客户的回款暂时性减少。投资活动现金流量净额为 0.49亿元，同比增加 0.08亿元，主要是本期购建资产支付的现金减少，同时定期存款收到的现金增加。筹资活动现金流量净额 4.37亿元，同比增加 4.85亿元，主要是本期取得的借款收到的现金增加。
各项研制任务进展顺利，加速建设天津民用直升机产业基地。公司大型多用途直升机 AC313A 在江西景德镇吕蒙机场成功首飞，产品由试制阶段转入试飞阶段。中型多用途直升机 AC352在建三江湿地机场完成功能和可靠性专项试飞，适航取证进入倒计时。中型多用途民用直升机Z15（AC352）型“吉祥鸟”直升机型号取得合格证，具备了进入国内民用市场的条件。运 12E+飞机通过详细设计评审，进入工程制造阶段。
AC332直升机 001架机在天直公司完成铆接工作，标志着天津民用直升机产业基地加速推进。
投资建议：公司是国内规模最大、产值最高、产品系列最全的直升机制造产业基地，业务涵盖直升机零部件制造，民用直升机整机、航空转包生产及客户化服务，是国内领先的直升机和通用飞机系统集成和整机产品供应商。公司短期因产品结构调整业绩承压。从长远看，我国航空装 备需求放量逻辑不变，公司作为我国军用直升机核心供应商，未来有望充分获益。我们预测公司 2022年-2024年净利润分别 3.01/10.41/12.93亿元，对应 PE 分别为 85.2/24.6/19.8，维持 “增持”评级。
风险提示：军品交付节奏放缓，型号研制进展进度不及预期。
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