地素时尚：疫情下业绩短期承压，新零售渠道增势良好

事件：公司发布2022 半年报，2022 上半年实现营业收入11 亿元，同比-18.6%；实现归母净利润2.52 亿元，同比-35.44%。

点评： 疫情影响业绩短期承压，线上新零售布局具备亮点。分渠道看，2022H1公司直营/经销/线上渠道分别实现营收4.72/4.79/1.48 亿元，同比分别下降22.78%/10.79%/26.93%，疫情对门店经营及线上物流均造成冲击。从线上渠道看，公司在线上核心渠道的发展仍保持稳健，入驻抖音渠道的DA 与DZ 品牌在上半年仍延续高增势头，整体收入同比增长120%+。

从线下渠道看，22H1 直营/经销分别净开店0 家/6 家至354 家/851 家,门店数量基本维持稳定。单季度看，22Q2 公司实现营收5.04 亿元，同比-27.6%；实现归母净利润1 亿元，同比-47.9%，疫情下业绩短期承压。

疫情影响盈利能力下滑，存货周转效率有所下降。22H1 公司毛利率同比-1.42pct 至75.9%，其中电商/直营/加盟分别同比下滑2.4/0.6/1.1pcts，预计主要由于采购成本上涨以及为应对需求疲软而加深折扣力度。

22H1 销售/管理/财务/研发费用率分别同比+7.5/+2.2/-1.7/+0.8pct 至41.4%/6.9%/-3%/3%，销售费用率增加预计主要由于门店租金及日常品牌宣推费用偏刚性，但销售收入下滑；管理费用增长主要由于管理人员工资薪酬增加。综合影响下，净利率同比-6pcts 至22.88%。22H1 公司存货规模同比+12.3%至3.4 亿元，存货周转天数同比+46 天至226 天。

d'zzit 品牌韧性较强，持续加码产品设计及品牌宣推。分品牌看，22H1DA/DM/DZ/RA 品牌分别实现收入5.8/0.8/4.3/0.2 亿元，分别同降25.7%/18.2%/7.3%/4.5%，DZ 品牌在新零售布局和品牌宣推助力下展现较强韧性。上半年，DA 和DZ 分别官宣邱天、泫雅为品牌大使；3 月，“d'zzitX 泫雅”与《红秀GRAZIA》进行深度内容合作，有效加深品牌认知；公司先后签约米奇、奇奇蒂蒂、神奇动物IP，释放品牌的时尚“能动性”。

投资建议：尽管业绩短期承压，公司在新零售建设、品牌力拓展及数字化转型方面仍有诸多亮点，伴随外部不利因素逐渐消退，业绩高质量增长可期。考虑到疫情影响持续，我们下调盈利预测，预计公司22/23/24年归母净利润分别为6/7.4/8.6 亿元（原预测值为7.2/8.6/9.8 亿元），对应当前市值PE 分别为12/9/8 倍，维持“买入”评级。

风险提示：疫情影响消费需求，线上客群拓展不及预期，市场竞争加剧。

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