周大生：以黄金作为主力产品，省代模式持续迭代

公司发布2022年半年报。

点评：二季度受疫情影响利润有所下滑，整体上半年业绩平稳2022年上半年公司实现营收50.98亿元，同比增长82.79%，主要来自于展销模式下黄金产品大幅增长，实现归母净利润5.85亿元，同比下降4.07%。上半年毛利率较去年同期下降18.31pct至22.16%，主要是由于黄金的占比持续提升带来的收入结构方面的变化。期间费用总额3.58亿元，较上年同期增长8.41%，期间费用率整体下降4.82pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.25%/0.82%/0.12%/-0.18%。Q1/Q2公司归母净利润分别增长23.26%/-21.22%，二季度利润同比下滑，主要受到华东等地区新冠疫情防控因素的影响，部分线下门店二季度经营停滞，同时疫情持续部分抑制了加盟商的补货需求，镶嵌产品同比下降较为明显。

上半年净增门店23家，展销模式下黄金品类快速增长分业务看，加盟业务收入38.03亿元，同比增长140.4%。其中，黄金产品销售收入29.90亿，同比增长693.44%，展销业务模式下黄金产品上持续发力；镶嵌产品销售收入为3.99亿，同比下降47.94%；品牌使用费收入为3.14亿元，同比下降8.32%。自营业务营收5.67亿元，同比下降12.29%。互联网业务的营收6.04亿元，同比上升38.93%。门店方面，截止报告期末，周大生线下门店4525家，其中自营门店235家，加盟门店4290家，上半年净增门店23家，其中加盟净增26家，直营净减少3家。

产品方面，报告期内公司发布了周大生“非凡国潮”黄金文创IP新品，同时袖手《国家宝藏》推出IP联名系列，并持续完善黄金产品矩阵，打造了“欢乐童年、浪漫花期、幸福花嫁、吉祥人生、美丽人生、璀璨人生”六大黄金产品线。

投资建议与盈利预测公司是国内最具规模的珠宝运营商之一，省代模式激发渠道活力并推升黄金产品销售占比提升，产品、品牌、渠道相互赋能。考虑到疫情的影响以及开店节奏的调整，我们预计2022-2024年EPS分别为1.24/1.47/1.70，对应PE分别为11/9/8x，维持“增持”评级。

风险提示渠道拓展不及预期风险；行业竞争加剧风险；疫情反复风险。

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