事件：发布 2022年半年报，收入 25.02亿元，同比+4.83%，归母净利润 3.65亿元，同比-11.8%，扣非归母净利 3.46亿，同比-12.08%。其中 Q2实现收入 14.96亿元，同比+0.39%，归母净利润 2.48亿元，同比-17.68%，扣非归母净利 2.33亿，同比-18.40%。
防水、净水高增，“同心圆”持续推进。分产品看，1）PPR 管材 11.78亿，同比-4.93%，主要系地产业承压和疫情防控的影响；2）PE 管材 5.81亿，同比+2.20%；3）PVC 管材 4.33亿，同比+18.80%，系同心圆下配套率的提升；4）其他产品 2.45亿，同比+64.02%，系防水、净水增幅较大以及并表捷流。
疫情下华东市场略降，华南、西部增速领先。分区域看，华东区域收入 12.32亿。作为核心市场疫情下略微下滑 0.28%。西部（3.41亿）/华北（3.38亿）/华中（2.53亿）/华南（0.84亿）分别增长 7.67%/4.28%/1.18%/11.40%，东北（1.08亿）下滑 11.03%，境外（1.46亿）大幅增长 130.18%，系并表捷流公司并加大东南亚市场拓展。
原材料等拖累毛利率，PPR 毛利率稳定。22H1毛利率 37.73%，下滑 3.18pct，Q2毛利率 38.53%，下滑 3.64pct，由于原材料成本上升以及产品结构变化的影响。 其中，PPR 管材毛利率 54.45%，提升 0.15pct，依旧稳定在高位，体现了议价能力；PE 管材毛利率 25.77%，下降 3.87pct；PVC 管材毛利率 13.25%，提升1.89pct，预计受益零售业务占比提升。
投资建议：公司 PPR 业务以扁平化渠道匹配服务等建立壁垒，工程业务也在注重风控和质量中稳步发展，考虑到上半年疫情影响及地产景气下行，预计 2022-2024年归母净利润分别为 13.47/16.18/18.02亿，PE 为 25/21/18，维持“买入”评级。
风险提示 ：原材料上涨超预期；需求不及预期；精装修加速超预期；疫情反复。
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