顺丰控股：网络调优叠加分层经营，有望带动业绩持续改善

数据表现: 嘉里提收增利，速运物流时效之外的业务降速减亏公司 22H1实现营收 1,301亿元（同比+47.2%），归母净利润 25.1亿元（同比+231%），扣非归母净利润 21.5亿元（同比+550%）。若剔除嘉里物流，测算 22H1营收 902亿元（同比+2.1%），归母净利润 16.3亿元（同比+113.9%），扣非归母净利润 12.6亿元（同比+364.7%）。

除同城急送业务（同比+28.2%）和嘉里物流（同比+38.6%）外，其他业务收入增速趋缓或负增长。大件、同城和供应链及国际（剔除嘉里）3个分部合计净利润约-4.2亿元，亏损规模同比收窄 60.4%。

点评：网络持续调优叠加分层经营，有望带动业绩持续改善短期看，22H1业务（不含嘉里）增长承压是暂时的，速运物流业务增长已边际向好，6月、7月速运物流收入分别同比+11.2%和+13.5%。

中长期看，网络调优是业绩持续改善的基础，成效正逐步释放。22H1场地数量净减少 47个，小件干线装载率+ 9pp，大件干线装载率+3pp，车辆平均载重同比+ 9.6%，中转人均效能+8%，降本约 4.1亿元。

中长期看，客户和产品分层经营，将大幅提升公司的业务能力。将客户分为 SKA、KA、SME 和散单客户，不同分层客户制定不同的方案和服务标准，提高拓客精准度。产品分层，既有利于管理用户对不同产品的预期，又可以为网络调优提供更大的灵活性，提高资源利用效率。

投资建议：在中高速成长期业绩持续改善的行业龙头，值得更高溢价测算公司 22-24年营收分别为 2,805亿元、3,283亿元和 3,808亿元，归母净利润分别为 62亿元、98亿元和 133亿元，目前市值对应 PE 为39.2x、24.7x 和 18.2x，维持“买入”评级。

风险提示多网融通不及预期；人工成本上升；宏观经济增长放缓；业务增长不及预期；价格竞争加剧；疫情持续影响企业经营；油价上涨等

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