公司 8.29发布 1H22业绩，实现营收 41.97亿元（-16.3%），实现归母净利1.33亿元（-67.6%）。其中单 Q2实现营收 17.33亿元（-26.1%），实现归母净利-0.57亿元（-127.4%），与此前预减公告披露一致。
经营分析疫情背景下各品牌销售承压，渠道结构持续调整。分品牌，1H22PB 女装/PB 男装/乐町/MP 童装分别实现营收 16.56/13.37/5.27/5.37亿元，同比下滑 22.5%/8.3%/18.8%/10.5%。分渠道，1H22公司线下实现收入 27.86亿元（-19%），其中线下直营/加盟分别同比下滑 21.3%/13.6%。公司持续优化渠道结构，关闭低效直营店的同时加快奥莱和加盟店拓店节奏，1H22期间直营/加盟门店分别净减少 113家（-7%）/180家（-5%），下半年渠道改善叠加线下客流恢复，单店效益有望提升。1H22公司线上实现收入 13.82亿元，同比下滑 10.7%，一方面系女装、乐町拖累，另一方面来自抖音平台增长承压。
毛利率、净利率有所下滑。1H22公司整体毛利率为 51.89%（-3.4pct），其中单 Q2毛利率为 48.61%（-6pct）。上半年直营/加盟渠道毛利率分别同比-2.9pct/-6.7pct 至 64.24%/39.73%，加盟渠道毛利率下滑幅度较大主要系老货占比较高。1H22公司销售/管理费用率分别为 39.65%/7.29%，同比分别+2pct/+1.1pct，实现净利率 3.18%（-5pct），盈利能力有所承压。
存货水平健康，经营性净现金流大幅减少。截至 1H22末公司存货余额为21.2亿元，同比减少 10.32%，随着公司策略性下调新品期货投产比例，通过预定产能保证后续补单顺畅，并加大尾货促销力度以缓解库存压力，预计库存将保持健康水平。上半年公司的经营性净现金流为-2.1亿元，同比减少561%主要系销售额大幅下滑。
投资建议公司短期受到外因扰动，各品牌销售均有所放缓，但公司管理团队动能足、数字化转型进程顺利，随着疫情缓解、品牌调整显效，业绩有望取得改善。
维持此前预测，预计 22-24年公司归母净利分别为 5.11/6.24/7.02亿元，对应 PE 为 17/14/13倍，维持“买入”评级。
风险提示：疫情反复导致终端恢复不及预期、开店不及预期、库存积压等。
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