事件：公司披露 2022年中报，上半年实现营业收入 143.89亿元，同比下降2.41%；归母净利润 15.87亿元，同比下降 34.92%；扣非净利润 15.36亿元，同比下降 35.89%。对此点评如下：
水泥需求下降和燃料成本上升致上半年业绩阶段性承压，其中 Q2降幅明显。
Q2公司营业收入同比下降 8.14%至 78.58亿元，归母净利润同比下降 46.30%至 9.15亿元，扣非净利润同比下降 46.89%至 8.86亿元。2022年上半年，在国内疫情持续影响下，水泥市场需求大幅度下降，公司主导产品水泥销量下滑，加上燃料成本同比大幅上涨，导致公司业绩阶段性承压。1）非水泥业务表现亮眼。2022年上半年，公司水泥业务实现营业收入 102.82亿元，同比下降13.8%，其中国内水泥业务实现营业收入 84.85亿元，同比下滑 21.0%；非水泥业务实现营业收入 39.49亿元，同比增长 45.8%。其中实现水泥及商品熟料销量 2932.72万吨，同比下降 21.5%。得益于前瞻性地大力实施一体化发展战略，实现骨料生产量 3660万吨，同比增长 83%；实现混凝土销售 600.61万方，同比增长 78.89%；各类废弃物接收量达到 174万吨，同比提升 6%。上半年水泥业务收入占公司营收总额的 71%，仍处主导地位，但非水泥业务稳步提升，已成为公司利润的重要贡献点，上半年非水泥业务 EBITDA 贡献占比已达35%。2）燃料成本上升、销量下滑、售价下降等因素共同导致公司盈利能力下降。水泥业务方面，因销量下滑、燃料及动力成本大幅上升等原因导致生产成本上升 47元/吨，导致吨毛利下滑 16元/吨至 89元/吨。非水泥业务方面，骨料业务吨毛利因销售均价下滑 6元/吨至 31元/吨，混凝土业务因销售价格下降 20元/方及成本上升 17元/方，而导致毛利下降至 59元/方。整体来看，上半年公司毛利率/净利率分别同比下降 8.85pct/6.38pct 至 28.02%/11.70%。3）经营性现金流同比下降 44.72%。上半年受水泥业务销量下降及成本上涨影响，公司经营活动产生的下现金流净额同比下降 44.72%至 12.67亿元；投资活动产生的下现金流净额同比下降 177.57%至-31.22亿元，主要系骨料、混凝土等一体化项目投入增加所致；筹资活动产生的下现金流净额同比增长 109.66%至 2.27亿元，主要系项目建设相关借款增加所致。
总体产能充足，新增产能持续放量。1）总体产能方面。截至 2022年 6月 30日，公司具备水泥产能 1.18亿吨/年（粉磨能力，含联营企业产能）、水泥设备制造 5万吨/年、商品混凝土 6010万方/年（含租赁）、骨料 1.68亿吨/年等的总体产能。2）新增产能方面。水泥业务方面：尼泊尔纳拉亚尼有限公司 3000吨/日水泥熟料新型干法生产线于年初投产，坦桑尼亚马文尼二期 4000吨/日水泥熟料生产线已具备开工条件。骨料业务方面：湖北宜都、湖北秭归、云南红河、河南信阳等骨料项目建成投产，新增 1350万吨/年的生产能力；阳新亿吨机制砂石一期项目全面进入设备安装阶段，6月中旬已开始设备单机调试。混凝土业务方面：在江苏、海南、湖北、湖南、云南等地新增 17家混凝土项目，新增产能 1630万方/年。
投资入股黄石市国资公司，加速布局非水泥业务。2022年 5月 20日，公司与黄石市国资委、黄石市国资公司签订《增资协议》，以自有资金人民币 10亿元投资入股黄石市国资公司，投资后公司持有黄石市国资公司 5.22%股权。黄石市国资公司在绿色矿山投资、砂石集并中心、清洁能源、高新技术产业投资等业务发展上具有丰富的经验及良好的业绩表现，与公司产业发展方向契合。完成本次交易之后，有助于双方后续深化战略合作，进一步推进公司加速布局非水泥业务，助力公司实现一体化产业链绿色、低碳转型发展。
投资建议：非水泥业务表现亮眼，新增产能持续放量，维持增持评级。预计公司 2022~2024年归母净利润分别为 48、58、64亿元，同比变动-10%、20%、10%，对应市盈率 7、6、6倍。公司加速实施一体化战略，产能规模快速扩张，有望进入快速发展期。
风险提示：水泥价格下跌幅度或超预期；原材料价格上涨或超预期；下游需求或低于预期；环保政策或出现反复；行业竞争加剧等。
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