珀莱雅：主品牌持续进化，平台能力渐显_股票频道

事项：公司发布中报，2022 年上半年实现营业收入26.26 亿元，同增36.93%；归母净利润2.97 亿元，同增31.33%；扣非归母净利润2.81 亿元，同增27.52%。

2022 年Q2，公司实现收入13.72 亿元，同增35.50%；归母净利润1.39 亿元，同增19.20%；扣非归母净利润1.34 亿元，同增19.20%。

平安观点：收入保持中高速增长，线上多平台、多品牌放量。分渠道看，1H 公司线上/线下收入分别为23.09/3.07 亿元，同比+49.49%/-16.31%，线上占比提升到88.27%。其中线上直营/线上分销收入17.46/5.63 亿元，同比+60.00%/+24.21%，天猫、抖音、京东等多个平台持续增长。线下日化/线下其他收入2.28/0.79 亿元，同比-14.79%/-20.45%，主要系疫情影响客流+终端网点结构调整优化。分品牌看，珀莱雅/彩棠/其他自有品牌/代理品牌收入分别为21.28/2.32/2.06/0.50 亿元，同比+43.12%/+110.57%/+19.70%/-14.89%。主品牌在大单品策略、全渠道布局下持续增长，占比81.36%；彩棠保持翻倍增长，占比提升到8.87%；代理业务持续缩减。

盈利能力进一步提升。1H 公司毛利率68.12%，同比+4.39pcts，主要系线上占比提升以及大单品策略推动；销售费用率42.53%，同比+0.44pcts，同比基本稳定；管理费用率4.84%，同比-1.22pcts，稳中有降；研发费用率2.33%，同比+0.69pcts，研发投入加大；净利率11.75%，同比+0.87pcts。

羽感防晒事件对净利润的一次性影响约在5000 万元左右。

主品牌持续进化，平台化经营能力渐显。1）主品牌产品、渠道、营销齐发力，品牌力持续提升。产品端，持续深化大单品策略，上半年升级红宝石面霜、小夜灯眼霜，推出保龄球VC 橘瓶、源力面霜、源力面膜等新品，搭建不同功效、不同品类大单品矩阵。22 年H1 大单品占比从21 年的25%+提升到35%+，其中天猫平台大单品占比提升到65%+。渠道端，天猫侧通过精细化运营持续增长，抖音侧通过账号矩阵实现大单品渗透的提升。

营销端，品牌聚焦性别平等等年轻人关注的社会及情感话题，打造妇女节“性别不是边界线，偏见才是”纪录片、母亲节“仅妈妈可见”等营销事件，强化品牌塑造。618 期间，珀莱雅成功斩获天猫、抖音、京东美妆国货第1，天猫美妆第5。上半年，珀莱雅天猫旗舰店复购率提升至35%左右，客单价提升到260 元以上。2）平台化能力逐渐显现，横跨护肤、彩妆、洗护等多品类的品牌矩阵逐步成型。其中，彩棠定位新国风彩妆，以“轮廓”及“底妆”为基础，持续完善产品矩阵，拓展抖音等多平台；Off&relax 定位中高端头皮护理，抓住国内洗护升级趋势；悦芙媞聚焦油性肌肤赛道，洁颜蜜、泥膜等单品销售亮眼。公司各中小品牌定位显著差异化，目标客群把握精准，叠加公司供应链、研发及运营赋能，成长势头佳。上半年，彩棠、Off&relax、悦芙媞等小品牌均为盈利。

夯实研发基础，提升长期竞争力。上半年公司逐步建成发酵、植物提取、有机合成等实验室，增强核心功效原料自主开发能力，并在上海虹桥、日本东京组建研发中心，着力发展基础研究。此外，公司外部投资合成生物领域领先企业中科欣扬、与湃肽生物达成战略合作，内外协同，积极把握前沿研发资源。

盈利预测和估值：在疫情冲击、线上流量格局变化、化妆品监管趋严等外部环境压力下，珀莱雅凭借成功的大单品策略、强大的多平台运营能力、稳健的供应链管理以及灵活的组织能力，市场份额持续增长，我们持续看好公司主品牌势能提升以及多品牌矩阵的发展。基于2022 年上半年经营情况，我们预计公司2022-2024 年营收59.88 亿元、75.47 亿元、93.61 亿元（维持原预测不变），归母净利润7.46 亿元、9.43 亿元、11.78 亿元（维持原预测不变），EPS 分别为2.65 元、3.35 元、4.19 元，对应目前股价PE 分别为61.4 倍、48.6 倍、38.9 倍。维持“推荐”评级。

风险提示：1）行业竞争加剧风险；2）新品推广不及预期风险；3）品牌建设不及预期风险；4）国家政策趋严风险。