安踏体育：多品牌策略效果显现，下半年流水复苏在即

公司发布2022 年中期业绩公告，22H1 实现收入259.65 亿元/+13.8%；实现归母净利润35.88 亿元/-6.6%；派发中期股息每股0.62 港元，派息率40.6%。

事件点评 多品牌策略成果显现，电商渠道接力增长。22H1，公司实现收入259.65 亿元，同比增长13.8%，疫情期间公司线下零售业务客流量下滑及消费意愿减弱，但公司同时加大电商渠道布局，电商渠道收入同比增长20.6%，抵消部分线下门店暂停运营带来的负面影响。从流水角度看，22H1 安踏、FILA、所有其他品牌流水分别增长中单位数、下滑低单位数、增长30%-35%。22H1，公司实现归母净利润35.88 亿元，同比下降6.6%。

安踏品牌：DTC 转型推动生意规模及盈利能力提升，疫情致使经营利润率承压。

22H1，安踏品牌收入同比增长26.3%至133.60 亿元，占集团收入比重为51.5%，收入增长主要受益于：1）电商渠道增长；2）DTC 模式加速推进。分渠道看，DTC 模式、电子商务、传统批发及其他渠道收入分别为66.40、45.69、21.51 亿元，同比增长79.3%、26.6%、-34.1%，收入占比分别为49.7%、34.2%、16.1%。盈利能力方面，安踏品牌由于DTC 业务占比提升，毛利率同比提升2.3pct 至55.1%，同时因直营模式下店铺租金、员工成本上升，经营利润率同比下滑1.1pct 至22.0%，预计DTC 零售渠道经营利润率为低单位数。截至22H1 末，安踏品牌（不含童装）店铺共6660 家，同比净减少457 家，其中52%门店由公司直营，48%由加盟商按照公司运营标准经营。安踏品牌7月以来零售流水增速较上半年逐步提升，公司预计品牌全年收入增长超过20%。

FILA 品牌：坚持高端运动时尚路线，高线城市受疫情影响较重。22H1，FILA 品牌受高线城市疫情反复影响，收入同比下滑0.5%至107.77 亿元，收入占比为41.5%，毛利率受零售折扣加大和原材料价格上涨共同影响同比下滑3.7pct 至68.6%，经营利润率同比下降6.5pct 至22.5%。今年上半年，FILA 品牌提出“时尚保鲜，心智打造”经营策略，一方面在高端时尚运动领域持续深耕，坚持打造顶级商品、顶级品牌和顶级渠道，另一方面发力健身和高尔夫拓展专业运动市场机会。截至22H1 末，FILA 品牌门店共2021 家，同比净增加42 家，公司预计2022 年末，FILA 品牌门店为1900-2000 家。

FILA 品牌零售流水7 月以来已恢复双位数增长，预计下半年保持同比双位数增长。

其他品牌：孵化卓见成效，第三条增长曲线逐步成型。22H1，迪桑特、可隆体育等其他品牌收入同比增长29.9%至18.28 亿元，收入占比为7.0%，毛利率提升3.8pct 至74.2%，经营利润率同比提升0.6pct 至21.6%。分品牌看，迪桑特专注高端专业高质感产品，发展旗舰零售，上半年线上流水增长50%，全渠道流水增长超过30%。可隆体育继续引领轻户外、发力女性市场，强化高端品牌定位，上半年增长超过30%。集团新品牌孵化能力得到充分验证。Amer Sports 方面，集团收益同比增长21.1%至96.7 亿元，其中始祖鸟同比增长超过25%，威尔逊同比增长30%，冬季运动装备同比增长超过70%，中国区业务在疫情挑战下依旧实现35%的增长，公司分占合营公司亏损由上年同期的3.5亿元收窄至1.8 亿元，预计2022 年全年将首次形成利润正贡献。截至22H1 末，迪桑特、可隆品牌门店分别为182、153 家，同比净增加31、净减少4 家。公司维持迪桑特、可隆所有其它品牌收入同比增长30%以上的指引。

FILA 品牌拖累公司整体毛利率，存货周转有所放缓但仍可控。盈利能力方面，22H1，公司毛利率下滑1.2pct 至62.0%，主要原因为：1）安踏品牌毛利率随DTC 模式占比提升而优化；2）FILA 品牌疫情下加大折扣叠加原材料成本上涨，毛利率下滑。22H1，公司销售费用率为36.3%，同比增加3.2pct，其中广告及市场推广费用率同比提升0.9pct至10.3%，公司管理费用率为6.6%，同比提升0.9pct，其中研发费用率同比提升0.1pct至2.3%。综合影响下，22H1 公司归母净利润率同比下滑3.0pct 至13.8%。存货方面，受DTC 转型和疫情影响，公司平均存货周转天数145 天，同比增加28 天。现金流方面，22H1，公司经营活动现金流净额为49.8 亿元，同比下降52.4%。

投资建议 2022 年上半年，公司继续坚持“单聚焦、多品牌、全球化”经营战略，安踏主品牌DTC 转型节奏加快，报表端收入实现高速增长，FILA 品牌逐步向高质量增长阶段过渡，迪桑特、可隆高端户外品牌培育效果良好，有望构筑集团第三增长曲线。我们预计公司2022-2024 年每股收益分别为2.99、3.76 和4.73 元，对应公司22、23 年PE 约27、21 倍，给予“买入-A”建议。

风险提示 国内疫情反复；广告宣传推广费用加大；电商渠道增长放缓；消费意愿持续低迷

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