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8月 19日,公司发布 22Q2报告,公司 22Q2实现营收 702亿元(YoY -20.1%,QoQ -4.34%),高于彭博一致预期 0.44%;Non-GAAP 净利润 20.8亿元(YoY -67.1%,QoQ -27.2%),高于一致预期 4.68%。
手机行业消费疲软叠加机型周期导致手机业务营收同降 28.5%,H2有望改善22Q2手机业务营收 423亿元(YoY -28.5%,QoQ -7.64%),低于一致预期0.34%,毛利率 8.67%(YoY -3.17pct,QoQ -1.22pct),低于一致预期 0.13pct。手机出货量 3910万台 (YoY -26.09%,QoQ +1.56%),低于一致预期 0.52%。手机ASP 1087.1元 (YoY -3.13%,QoQ -8.99%),高于一致预期 0.59%。
总体来说,出货量、销售数据与一致预期差别不大,收入、出货量和毛利率同比大降,环比微降,这主要是因发售周期所致;而出货量环比逆势(较全球手机出货量趋势)增长,是公司积极的去库存政策导致。具体来说:
1)ASP 和毛利率同比大降的主要原因是 21Q2公司有高端机型(小米 11Pro)发售,高端产品线 ASP、毛利率较低端产品线更有优势,而 22Q2公司高端产品线无新品,因此 ASP 和毛利率同比下降较大。22Q2无高端机型发售的主要原因是12S 系列等待骁龙 8+ Gen1芯片的供应所致。
2)出货量同比降幅明显的原因是手机市场消费大环境疲软和中低端产品线被竞对蚕食。根据 Canalys 数据,22Q2全球手机出货量同比下降 9.18%,且从竞争格局上看,荣耀在品牌独立后发展较为迅速,22Q2市占率同比上升 10pct,出货量同比增长 88.4%。最终,全球手机消费疲软,高端产品线发售延期,中低端产品线部分被荣耀蚕食这三重因素叠加导致 22Q2手机出货量同比降幅明显。
3)出货量环比略有增长的主要原因是公司积极的去库存策略。根据 Canalys 数据,22Q2全球手机出货量环比下降 7.78%,公司手机出货量逆势环比增长1.56%,这是由于公司在去库存上较为积极所致。根据公司公开电话会议信息,通过增加营销投入和“6·18”等购物节的促销,公司库存情况出现了结构化的改善,国内库存量改善较大。需要指出的是,海外市场由于通货膨胀导致消费力下降等因素,我们对海外市场去库存进度持审慎态度。
4)展望 22H2,我们认为出货量和毛利率水平或将边际改善:1)对于出货量来说,公司积极的去库存策略或在 22H2显现,出货量有望边际改善,但是由于通货膨胀导致消费力下降,并且,技术创新放缓,全球手机消费疲软的情况或仍将维持,因此将抵消公司部分的出货量,因此我们判断 22H2出货量水平将边际改善而不是大涨;2)对于毛利率来说,公司 22H2拥有 12S 系列高端产品线,因此我们判断 22H2手机业务毛利率或率先恢复。
IOT 业务:通胀叠加供应链受阻致海外 Q2表现较差,国内 H2或继续承压22Q2IOT 业务营收 198亿元(YoY -4.45%,QoQ +1.72%),高于一致预期0.37%,毛利率 14.3%(YoY +1.07pct,QoQ -1.32pct),低于一致预期 0.38pct。
IOT 业务营收同比下降较大,环比微增,毛利同比、环比在 1pct 上下波动。同比下滑的较大的主要原因是海外市场需求减弱,供应链受损。
1)从海外市场来看,与手机相仿,整体消费疲软,且叠加了供应链因素。由于22Q2燃料成本的持续上升,物流成本高居不下,因此定价需同步提升,导致消费意愿进一步下降,海外市场 IOT 业务表现较差。
2)从国内市场来看,22Q2无上述海外市场利空因素,表现优异。公司智能大家电品类保持强劲发展势头, 22Q2收入同比增长超过 25%,主要是由于中国大陆智能空调及冰箱出货量增加,成为主要增量贡献。另外,毛利率同比上升主要是由于核心零部件(如显示面板)价格同比下降所致。
3)我们判断在海外方面,由于海外通货膨胀、物流、地缘政治等因素并非短期内可以显著改善,海外市场 IOT 业务的恢复尚需时日。国内方面,我们根据浙商证券宏观组 8月 10日之报告《解读 2022年二季度货币政策执行报告》观点:国内经济恢复基础尚需稳固,结构性通胀压力可能加大,认为 22H2国内货币市场或面临海外同样局面,因此判断 22H2国内 IOT 业务或与 22H1海外趋势相似。
互联网业务海外具备较大潜力,国内 H2线上消费、广告业务或继续受到冲击22Q2互联网服务业务营收 69.7亿元(YoY -0.89%,QoQ -1.99%),低于一致预期 1.73%,毛利率 73.0%(YoY -1.13pct,QoQ +2.22pct),高于一致预期1.48pct。互联网服务在国内外宏观经济均不景气的情况同比、环比和毛利率同比未出现重大下滑,得益于相关业务海外的强劲表现。而海外业务的强劲表现得益于部分国家手机出货量的优异表现所带来的搜索收入的增长。根据公司公告,22Q2公司在拉丁美洲市场份额增长 3%,出货量增加了 24%,MAU 相应增长,继而带动搜索业务收入增长。最终推动境外广告业务同比增长 50%。我们认为,在海外市场,MIUI 系统 MAU、ARPU 还将快速增长,特别是拉丁美洲市场,由于出货量还处于上升阶段,用户使用习惯培养仍有潜力;在国内市场,由于宏观经济增幅放缓导致消费、广告业务的受损,ARPU 或在 22H2进一步下降。
销售费用同比环比微涨,未来或继续保持温和上涨趋势销售费用总计 53.3亿元(YoY -6.13%,QoQ +1.45%),低于一致预期 1.45%,费用率 7.60%(YoY +1.13pct,QoQ +0.43pct),低于一致预期 0.146pct。销售费用率继续增长,主要是因为宣传费用的增长大于营销人员薪酬的优化幅度。具体来说,在行业整体降本增效的背景下,营销人员薪酬减少,但是二季度如“6·18”等促销活动和去库存策略让宣传费用继续加大,最终导致整体营销费用率继续上升至历史高位。我们认为这样的营销费用率是在合理区间的,原因有二:1)公司处于建立高端消费者心智的重要阶段,目前高端(小米)产品线持续产出期间新品,旗舰系列(12S Ultra)ASP 普遍升向 6000+阶层,高端消费者心智建立投入实属必要;2)公司整体营销费用率在市场中并不算高。根据 QuestMobile 数据,2021年公司广告投放费用在前五大手机品牌中排名最后,仅占全市场的7.9%;市占率与公司处于同一梯队的,OPPO 和 vivo 占比分别达到 19.2%和18.1%。因此我们认为公司营销费用率总体健康,未来或将继续温和上涨。
管理费用因为员工人数同比增幅加大,同比增长 14.4%管理费用总计 13.2亿元(YoY +14.4%,QoQ +5.69%),高于一致预期 2.93%,费用率 1.87%(YoY +0.564pct,QoQ +0.18pct),高于一致预期 0.05pct。管理费用率同比增长较大,环比变化不大。同比增长较大的原因是新增办公面积的折旧与摊销上涨和员工数量增长造成的。根据公司公告,21Q2公司员工总数 24028人,22Q2为 32869人,同比增长 36.8%。
新产品线导致研发费用进入高增通道研发费用总计 37.6亿元(YoY +22.8%,QoQ +7.69%),高于一致预期 5.38%,费用率 5.36%(YoY +1.87pct,QoQ +0.60pct),高于一致预期 0.25pct。研发费用在与一致预期、同比、环比的对比上都有较大增幅。我们综合公司公告、公开电话会议判断主因系研发人员薪酬继续上涨和研发项目数量、强度增长造成,我们判断未来这一趋势将要持续。具体来说,从研发人员薪酬来看,公司现有研发人员数量 14700人,同比增长 32.9%,带来研发费用率同比增长 1.87pct;从研发项目和强度来看:1)公司小米品牌产品线逐步上移,配置和功能的升级必然带来研发投入的增加;2)公司自 21年底以来新增电动车、机器人研发相关人员和设备,也带来研发投入的增加。我们判断公司研发费用和研发费用率中长期将处于缓慢上升态势。
投资建议目前手机、IOT 业务承压,但 22H2或可看到手机出货量和毛利率的边际改善;
互联网业务收到宏观经济影响较大,但新兴市场所带来的增量或将部分抵消不利因素,综上我们判断公司 22-24营收 3278/3642/4106亿元,归母净利润(NonIFRS)119/165/192亿元,对应 P/E 分别为 23.7/17.1/14.7倍,维持“买入”评级。
风险提示宏观经济继续下滑导致 3C 类产品需求下滑,地缘政治导致部分国家业务受损等。