绿城管理控股：1Q22业务拓展优于同业，大幅缓解市场担忧

自我们发布首次覆盖报告当日至今公司股价上涨约11%（报告），主要由于公司1Q22业务拓展优于同业，大幅缓解了市场由于同业经营数据不理想而对行业整体的担忧。1Q22公司新拓项目代建费同比下降10%（百城售地面积同比下降36%，首轮土拍成交金额同比下降54%），而政策持续加码推动销售回暖以及保障房建设目标继续提升等因素对全年签约量提供支撑。我们维持买入评级，保持8.09港元目标价不变（18倍2022E P/E）。

1Q22新拓业务有所下降但优于同业。公司表示1Q22新拓项目的预估代建费约为21亿，较1Q21的23.4亿同比下降10%,占预测2022E 全年新拓项目代建费的25%（1Q21占全年33%）。公司表示1Q22委托方来访量实际同比增加17%，由于3月全国多个城市有不同程度防疫政策收紧，导致部分项目无法进行前期尽调而延后签约。在1Q22百城售地面积下降36%及首次土拍重点城市成交金额下降54%的背景下，公司数据显著优于同业并缓解了市场近期由于同业经营数据不理想而对行业整体新拓业务大幅下挫的担忧。

政策加码+保障房建设目标提高支撑全年业务拓展。随着房地产政策持续加码且逐渐蔓延至高能级城市，年内销售的逐步回暖可能提振土地市场情绪，为公司新签项目提供支持。同时保障房全年240万套的建设目标有望继续提升，公司政府项目的签约量将得到更多保障。资方代建项目比例有所提高。1Q22新拓项目代建费中，政府+国企委托方和中小开发商的占比分别为49%和35%，其余16%来自金融机构。FY21公司总合约面积中金融机构委托方占比2.8%。

疫情影响关注点：1）业务拓展。防疫政策收紧可能影响新拓展项目数量，尤其资方代建项目，代建项目从接洽到签约一般需要1-2个月，资方代建项目则需为财务尽调、明确权责关系等环节增加约1个月。2）项目销售。销售下滑可能导致以销售节点收费的项目回款滞后。公司表示目前还未达到影响收入的临界点。公司21年有66%的收入来自需要销售环节的商业代建，其中完全采用工程节点收费的为1/3，其余采用“销售节点+工程节点”组合收费方式，假设此类项目收入的50%根据销售节点收费，整体潜在受影响收入约为22% 。

3）工程进度。部分城市进入封闭状态导致在建项目完全停工，目前全国110个城市中，完全停工的项目少于5个，占334个项目的1.5%，由于停工时长<一个月属于年内可追回范围所以目前整体工程进度受疫情影响有限。

估值/风险。维持买入评级，目标价8.09港元，对应18倍的2022E P/E。风险：1）疫情持续蔓延或进一步恶化；2）房地产市场继续表现疲弱。